Рефераты

Выход предприятий на рынок ценных бумаг

За первое полугодие 2008 г. с фьючерсами на 3-месячную процентную ставку MosPrime Rate и накопленную 1-дневную процентную ставку MosIBOR было заключено сделок общим объемом 36,77 млрд. руб. (1,54 млрд. долл.), что более чем в 10 раз превышает показатели за аналогичный период предыдущего года.

В ближайшее время на срочном рынке Группы ММВБ планируется запустить в обращение новые инструменты – поставочные фьючерсные контракты на среднесрочную и долгосрочную корзины ОФЗ, а также на отдельные акции и расчетный фьючерс на накопленную цену однодневных сделок СВОП USD_TODTOM, совершаемых с долларом США на валютном рынке ММВБ[11].


2.3 Обоснование принятия решения по выходу на фондовый рынок ОАО «Оборонснабсбыт»


Для ОАО «Оборонаснабсбыт» наиболее перспективным методом повышения стоимости бизнеса в настоящий момент представляется возможность выхода на зарубежные фондовые рынки посредством выпуска американских депозитарных расписок первого уровня с перспективой дальнейшего повышения уровня выпущенных расписок.

Это решение обосновано следующими соображениями: согласно бухгалтерской отчетности в 2007 году уже осуществлялась дополнительная эмиссия акций, поэтому в настоящий момент российский фондовый рынок достаточно насыщен данными акциями, дополнительная эмиссия вряд ли найдет необходимое количество желающих приобрести данные акции. Выпуск американских депозитарных расписок позволит выйти на зарубежные фондовые рынки и найти инвесторов за пределами России. Успешный выпуск и распространение американских депозитарных расписок также положительно повлияет на стоимость уже эмитированных акций на российском рынке, так как выход на зарубежные фондовые рынки, безусловно, повышает престижность и надежность компании в глазах российских акционеров.

Избыточная прибыльность акций до и после объявления о выпуске ADR: цена акций растет, стоимость акционерного капитала снижается


Таблица 2.1. Реакция котировок акций на различные виды ADR

Избыточная прибыльность акций при объявлении программы ADR

Тип DR (N)

t = -25 до -2

t = -1 до +1

t= +2 до +25

Всего

Место торгов

Portal (40)

2,57%

-1,09

-4,19

-2,71%

OTC (88)

0,32%

1,27%

2,65

4,24%

NYSE / NASDAQ (53)

0,99%

2,63%

1,18%

4,80%

Tип страны

Развитая экономика (107)

-0,02%

0,87%

0,22

1,07%

Возникающая экономика (74)

2,51%

1,54%

1,41%

5,46%

Характер размещения ADR

Публичное размещение (30)

1,71%

3,23%

1,06%

6,00%

Частное размещение (40)

2,57%

-1,09%

-4,19%

-2,71%

Капитал не привлекался (111)

0,27%

1,39%

2,38%

4,04%

Полная выборка (181)

1,01%

1,15%

0,71%

2,87%


день

прибыльность

-25

-0,09%

-20

0,25%

-15

0,98%

-10

0,66%

-5

1,06%

-4

0,92%

-3

1,07%

-2

1,01%

-1

1,55%

0

2,22%

1

2,16%

2

2,39%

3

2,50%

4

2,62%

5

2,68%

10

3,27%

15

3,35%

20

3,27%

25

2,86%


Darius Miller «The market reaction to international cross-listing: evidence from Depositary Receipts», Journal of Financial Economics, 1999.

·                     выборка акций 181 компании из 35 стран.

·                     объявление о начале программы DR в период 1985–1995 гг.

·                     в качестве даты «объявления» (день=0) взята дата первого пресс-релиза, в котором говорится о намерении фирмы провести выпуск DR.

·                     избыточная прибыльность – прибыльность после вычета «нормальной ожидаемой прибыльности».

При переходе от ADR первого уровня к ADR второго уровня, фирма начинает предоставлять отчетность в соответствии с GAAP, проходит листинг на бирже и регистрацию в SEC – все это приводит к значительному повышению стоимости акций компании.

Реакция котировок акций российских компаний на саму процедуру листингa ADR (но не объявление о листинге)

Само событие листинга характеризуется негативными «избыточными прибылями».


день

прибыльность

-25

0,22%

-20

1,82%

-15

3,59%

-10

3,92%

-5

2,25%

-4

2,69%

-3

3,21%

-2

3,56%

-1

4,34%

0

5,69%

1

6,56%

2

7,01%

3

7,79%

4

8,10%

5

8,74%

10

10,81%

15

9,21%

20

9,65%

25

10,78%


·                     выборка из 16 российских компаний, которые провели листинг ADR в период 1995–2001 г.

·                     13 компаний торгуются на OTC, 1 компания на PORTAL, 2 компании на NYSE.

Похожее поведение характерно и для ADR других стран. Foerster and Karolyi (1999):

·                     период в один год до листинга ADR характеризуется избыточными прибылями 0,15% в неделю.

·                     период в один год после листинга ADR характеризуется негативными избыточными прибылями акций -0,14% в неделю.

Средние избыточные прибыли акций российских корпораций при листинге ADR

·                     ADR Rule 144A / Portal: Аэрофлот.

·                     ADR OTC Уровень 1: Мосэнерго, Сургутнефтегаз, Банк Возрождение, Черногорнефть, Иркутскэнерго, Самараэнерго, Лукойл, МГТС, Норильск Никель, Северский трубный завод, Сибнефть, ЦУМ, ГУМ.

·                     ADR Уровень 2 (NYSE): Татнефть, Ростелеком.

·                      

Тип ADR

t = -25 до -2

t = -1 до + 1

t = +2 до + 25

всего

Rule 144A / Portal

-0,79%

-5,37%

-14,72%

-20,88%

OTC Уровень 1

4,76%

-0,94%

4,99%

8,81%

NYSE Уровень 2

0,58%

-5,73%

-5,05%

-10,20%


ADR компаний с двойным классом акций

Право контроля над корпорацией имеет экономическую ценность, так как дает контролирующим лицам возможность извлекать из компании различные частные выгоды. В аналитических финансах существует несколько способов определить экономическую стоимость частных выгод от контроля корпорации. Один из методов применяется для корпораций, у которых имеются акции двух классов: с правом голоса и без права голоса (только право на получение части прибыли). Разница в стоимости «голосующих» и «неголосующих» акций называется «премией за право голосования» (voting premium) и является индикатором экономической ценности личных выгод контроля.



где Pгол – рыночная цена акции, имеющих больше прав голосования.

Pнет – рыночная цена акций, имеющих меньше прав голосования (или не имеющих)

а r.v. – относительная количество голосов в «неголосующих» акциях, по отношению к количеству голосов в голосующих акциях.

Вторая формула является частным случаем первой. Первая формула позволяет сравнивать фирмы с различным распределением прав голосования. Например в Канаде компания GSW Inc, имеет два типа акций: акции со 100 голосами каждая и акции с 1 голосом, r.v. = 0,01 в данном случае. Многие фирмы платят повышенный дивиденд по «неголосующим» акциям, и это снижает размер премии за право голосования.

Craig Doidge, «U.S. cross-listing and the private benefits of control: evidence from dual-class firms», Journal of Financial Economics, 2003.


Премия за право голосования (voting premium)

Страна

Средний размер премии за право голосования

Процент «голосующих» акций

Австрия

26,6%

70%

Бразилия

25,3

48,7%

Чили

8,5%

65,1%

Колумбия

29,5%

85,2%

Финляндия

8,8%

51,2%

Франция

40,4%

88,7%

Германия

15,5%

66,2%

Италия

49,1%

82,6%

Корея

67,0%

87,9%

Швеция

4,5%

47,3%

Швейцария

16,2%

67,0%

Англия

15,7%

39,3%

Норвегия

4,2%

64,8%


Размер «премии за право голоса» может служить мерой экономической ценности частных выгод, извлекаемых из контроля над корпорацией.

Связь между типом ADR и размером премии за контроль над компанией: результаты регрессионного анализа


Где VPit – размер «премии за контроль».

Rule144A – бинарная переменная (0/1) для компаний, имеющих ADR категории Rule 144A.

Уровень 1 – бинарная переменная для компаний, имеющих ADR первого уровня.

Уровень 2 – бинарная переменная для компаний, имеющих ADR второго или третьего уровней.

Хit – характеристики фирм; ci – характеристики стран.




Коэффициент

Константа

14,5%

ADR Rule 144A

24,9%

ADR уровень 1

3,2%

ADR уровень 2/3

-5,7%

Дивиденды (0/1)

-4,1%

R2

26,4%

Интерпретация:

1.                 Константа: в среднем компании без ADR имеют премию за контроль 14,5%.

2.                 У компаний с ADR категории Rule 144А премия за контроль на 24,9% больше, т.е. составляет 39,4%.

3.                 У компаний с ADR первого уровня премия за контроль в среднем на 3,2% больше, или 17,7%.

4.                 У компаний прошедших листинг на бирже премия за контроль на 5,7% ниже, или 8,8%.

5.                 У компаний, выплачивающих дивиденды, премия за контроль в среднем на 4,1% ниже, при прочих равных условиях.

Реакция различных классов акций на объявления о выпуске ADR

При объявлении ADR акции без права контроля растут в цене больше, чем акции с правом контроля.



Средняя совокупная избыточная прибыльность акций

День до объявления

Акции с большими правами голосования

Акции с уменьшенными правами голосования

-5

0,08%

0,47%

-4

0,44%

0,96%

-3

0,86%

1,40%

-2

1,11%

1,55%

-1

0,84%

1,67%

0

1,04%

2,32%

+1

1,22%

2,33%

+2

0,74%

2,54%

+3

0,50%

2,23%

+4

0,94%

2,06%

+5

0,55%

1,70%

разница 1,15%

Реакция стоимости акций конкурентов на выпуск ADR

Melvin M, and M. Valeri-Tonone, «The effect of international cross-listing on rival firms» working paper, 2003.working paper, Arizona State University.

·                     выборка акций и ADR 61 компании из 19 стран в период с 1974 по 2002.

·                     для каждой компании были подобраны ее непосредственный конкурент, у которого нет ADR.


Средние кумулятивные избыточные прибыли акций конкурента


Момент выхода пресс – релиза

Момент листинга

Дни

Компании из развитых стран

(-5, – 1)

-0,25%

-1,56%

(0,0)

0,23%

-0,43%

(+1,+5)

-0,05%

-0,94%

(-5,+5)

-0,07%

-2,92%


Компании из развивающихся рынков

(-5, – 1)

-0,50%

-2,95%

(0,0)

-0,39%

-0,88%

(+1,+5)

-3,66%

0,15

(-5,+5)

-4,54%

-3,68%


Когда фирма выпускает ADR второго или третьего уровня, это негативно сказывается на цене акций ее непосредственных конкурентов.


Развитие программы ADR негативно сказывается на компаниях конкурентов


Независимые (объясняющие переменные) – мера развития ADR в стране

Зависимые (объясняемые переменные) – мера развития фондовых рынков и компаний в стране

Доля компаний, имеющих программу ADR

Доля капитализации домашнего рынка у компаний, имеющих ADR

Доля объемов торговли акциями у компаний, имеющих ADR

Рыночная капитализация компаний, не имеющих программы ADR (поделенная на ВВП страны)

-0,00936*

-0,00683*

-0,00446*

Количество компаний на национальной бирже, не имеющих ADR (поделенная на ВВП страны)

-0,00777*

-0,00239*

-0,00109*

Объем торговли акциями компаний, не имеющих ADR (поделенный на ВВП страны)

-0,00961*

-0,00006

-0,01062*

Развитие программы ADR способствует закреплению стратегического преимущества над конкурентами.

Опыт израильских компаний по проведению ADR-IPO на американских фондовых рынках заслуживает внимания и осмысления

IPO израильских компаний в сфере промышленности и программного обеспечения, 1990–1996


Кол – во IPO

В Израиле

В США

1990

3

3

0

1991

12

9

3

1992

54

45

9

1993

80

70

10

1994

35

26

9

1995

17

9

8

1996

18

1

17

П.О.

46

18

28

Электроника

64

38

26

Прочие

109

107

2

Всего

219

163

56



Все 219 IPO получили от инвесторов более $1,8 млрд. Из них более половины получили компании проводившие IPO в США.

Израиль является крупнейшим экспортером IPO на NASDAQ. В 2004 г. NASDAQ начала экспансию на российский рынок. В июне 2004 г. биржа объявила о создании своего представительства в Москве. В России NASDAQ планирует «рекрутировать» компании ТЭК и потребительского сектора.

Характеристики IPO израильских компаний

Средние значения

Все IPO в Тель Авиве (163)

IPO в Тель Авиве только в ПО и электронике (56)

ADR-IPO в США (56)

Активы компании до IPO ($млн)

$14,3

$6,3

$24,1

Количество персонала

93

69

83,5

Размер IPO ($ млн.)

$4,7

$3,7

$18,2

Процент персонала в НИОКР

12%

30%

47%

Процент полученных средств, направленных в НИОКР

1%

3%

16%

Процент полученных средств, направленных в маркетинг

1%

1%

16%

Процент акций в иностранной собственности

5%

3%

17%

Процент акций, предложенных инвесторам на IPO

21,4%

21,6%

26,3

Доля экспорта в выручке

24%

27%

78%

Долгосрочная прибыльность акций израильских IPO на американском и израильском фондовых рынках

Прибыльность акций IPO израильских компаний по сравнению с индексом Тель Авивской фондовой биржи в течение 36 месяцев после проведения IPO

Прибыльность акций IPO израильских компаний по сравнению с индексом S&P (США) и индексом малых компаний в течение 36 месяцев после проведения IPO


Заключение


Помимо предприятий и организаций, потребность в дополнительных источниках финансирования своей деятельности, даже в большей степени, испытывают государства в лице органов исполнительной власти стран (правительств), а также местные органы самоуправления. Это связано с необходимостью покрытия дефицита государственного (муниципального) бюджета, погашением долговых обязательств государства (муниципального образования), финансированием различных государственных (муниципальных) программ и т.д.

Важное значение рынок ценных бумаг имеет и для инвесторов. С помощью его инструментов инвесторы получают возможность сохранять, а нередко преумножать имеющиеся в их распоряжении финансовые ресурсы. В целом рынок ценных бумаг предлагает широкий спектр финансовых инструментов для инвесторов с различными инвестиционными целями и склонностью к риску.

Таким образом, в развитой рыночной экономике рынок ценных бумаг является альтернативным источником или механизмом привлечения финансовых ресурсов для развития частной и государственной сфер деятельности. Рынок ценных бумаг выступает также одним из способов сбережения и накопления денежных средств. И наконец, рынок ценных бумаг служит индикатором состояния и развития экономики государства в целом.

Российскому рынку ценных бумаг присущи инфраструктурные риски и риски контрагентов в процессе совершения сделок с акциями. В то же время инвестиционные характеристики этих финансовых инструментов таковы, что вызывают существенный интерес у российских и иностранных инвесторов. В настоящее время у иностранных инвесторов существует возможность вкладывать свои средства в российские акции, используя для этой цели АДР, выпущенные на акции российских эмитентов. Рынок АДР не подвержен существенным рискам контрагентов и инфраструктурным рискам, поскольку является американским рынком, регулируемым американским законодательством.

Российские компании приступили к реализации программ выпуска АДР сравнительно недавно – в 1995 году, однако уже практически все крупнейшие российские компании осуществили программы АДР и воспользовались возможностями, которые предоставляет выпуск АДР. Выпуск АДР – это основной способ продажи российских ценных бумаг в США и странах Западной Европы. Одновременно – это перспективная возможность привлечения иностранных инвестиций в экономику страны.

Программы размещения АДР относительно недороги и, в случае выбора квалифицированных юридических и финансовых консультантов, могут быть проведены за семь-девять месяцев. Для всех программ АДР на акции российских эмитентов депозитарным банком выступает The Bank of New York, а кастодиальным банком – ING Bank Eurasia.

Рынок АДР на акции российских эмитентов развивается достаточно высокими темпами. К настоящему времени около 55 российских компаний реализовали порядка 79 программ АДР на свои обыкновенные и привилегированные акции. Однако лишь три из них: «Вымпелком», «Ростелеком» и «Татнефть», – добились того, что их АДР котируются на самой престижной бирже мира – NYSE. При этом «Вымпелком» – пока единственная компания, в результате размещения АДР привлекшая средства неограниченного круга инвесторов.

Объем сделок с АДР на зарубежных торговых площадках в последнее время существенно превышает объем сделок с соответствующими акциями на российских организованных рынках. Рынок российских акций в большей степени переместился за пределы России, где акции торгуются в форме АДР.

Однозначно можно сказать, что в ближайшие несколько лет общее количество российских компаний, принимающих участие в программах АДР, увеличится. Впрочем, рынок АДР ожидают и качественные изменения. Несомненно, возрастет интерес к программам второго и третьего уровней. И чем удачнее они будут реализованы, тем больше новых компаний начнет подготовку своих программ. Что касается программ АДР первого уровня и АДР, выпускаемых в соответствии с Правилом 144А, то их количество также увеличится, хотя темпы их прироста будут замедляться, так как на данный момент уже практически все наиболее крупные и перспективные компании, имеющие право рассчитывать на высокий спрос со стороны иностранных инвесторов, либо уже осуществили программы выпуска АДР, либо заявили об их подготовке.

Все вышесказанное будет справедливо в том случае, если российские государственные органы не изменят своего отношения к рынку АДР и не примут запретительных и дестимулирующих мер в отношении эмитентов АДР.

Выпуск программ АДР российскими предприятиями будет тем быстрее продвигаться вперед, чем лучше удастся совместить интересы российских эмитентов АДР и их иностранных покупателей. Основное противоречие состоит в том, что американские инвесторы рассматривают АДР преимущественно как спекулятивный инструмент, способствующий диверсификации капитала при составлении менеджерами своего портфеля, тогда как российские эмитенты думают прежде всего о привлечении посредством АДР дополнительного капитала.

Однако даже при таком противоречии правильно и эффективно проведенная программа выпуска АДР для российских компаний предоставляет одно важное преимущество – это возможность представить свое имя на международном финансовом рынке. Многим российским компаниям, осуществившим программы АДР, представилась возможность получения более дешевых и длинных кредитов на мировом финансовом рынке, проявления значительного интереса к выпущенным ими еврооблигациям, участия в программах выпуска европейских депозитарных расписок, цель участия в которых российские компании видят в создании полной взаимозаменяемости АДР, европейских депозитарных расписок и акций таким образом, чтобы наиболее сильный спрос на ценные бумаги в США, в Европе или местном рынке вел к росту стоимости акционерного капитала компании в целом.

На данном этапе развития российского фондового рынка АДР на акции российских эмитентов выполняют очень важную задачу – способствуют привлечению иностранных инвесторов, и как следствие, способствуют решению проблемы недооцененности российских компаний.



Список использованной литературы


1.       Налоговый Кодекс Российской Федерации (Часть вторая) от 05.08.2000 №117-ФЗ (в ред. Федерального Закона от 13.03.2006 №39-ФЗ) // Собрание законодательства РФ, 07.08.2000, №32, ст. 3340

2.       Федеральный Закон Российской Федерации «О рынке ценных бумаг» от 22.04.1996 №39-ФЗ (в ред. Федерального закона от 05.01.2006 №7-ФЗ) // Собрание законодательства РФ, №17, 22.04.1996, ст. 1918

3.       Совместное письмо от 12.04.1996 Федеральной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку при Правительстве Российской Федерации №ДВ-2040, Государственной Налоговой службы Российской Федерации №05–02–03 и Министерства Финансов Российской Федерации №04–7–06 «О порядке применения Закона Российской Федерации «О налоге на операции с Ценными бумагами» от 12.12.1991 №2023–1 (в ред. Письма ФКЦБ РФ №АК-3279, Госналогслужбы РФ №05–02–04, Минфина РФ №04–02–08 от 24.06.98) // Экономика и жизнь, №21, 1996

4.       Белов В.А. Ценные бумаги. Вопросы правовой регламентации. М., 1993. С. 16 – 18.

5.       Витрянский В.В. Существенные условия договора: Комментарий ГК РФ // Хозяйство и право. 1998. №7. С. 4.

6.       Гражданское право. Учебник. Часть II / Под ред. А.П. Сергеева, Ю.К. Толстого. М., 2003. С. 13.

7.       Гражданское право. Часть вторая. Обязательственное право: Курс лекций / Отв. ред. О.Н. Садиков. М., 1997. С. 12.

8.       Ершова, И.В. Предпринимательское право: Учебник / И.В. Ершова. – М., 2002.

9.       Жилинский, С.Э. Предпринимательское право: Учебник для вузов. – Издание 5-е. – М., 2004.

10.   Нерсесов Н.О. Представительство и ценные бумаги в гражданском праве. М., 2000. С. 142.

11.   Новоселова Л.А. Вексель в хозяйственном обороте. Комментарий практики рассмотрения споров. М., 2000. С. 12.

12.   По итогам первого полугодия 2008 г. оборот торгов на рынках группы ММВБ вырос на 58% и составил 58,86 трлн. руб. // Биржевое обозрение, №8, 2008. – С. 26 – 27.

13.   Предпринимательское право Российской Федерации: Учебник / под ред. Губина Е.П., Лахно П.Г. – М., 2004.

14.   Сидоров Д.В. Виды биржевых правонарушений // Банковское право, 2005, №4.

15.   Шевченко Г.Н. Биржевые сделки с ценными бумагами // Право и экономика, 2005, №7.



[1] Белов В.А. Ценные бумаги. Вопросы правовой регламентации. М., 1993. С. 16 - 18.

[2] Шевченко Г.Н. Биржевые сделки с ценными бумагами // Право и экономика, 2005, №7.

[3] Нерсесов Н.О. Представительство и ценные бумаги в гражданском праве. М., 2000. С. 142.

[4] Сидоров Д.В. Виды биржевых правонарушений // Банковское право, 2005, №4.

[5] Жилинский, С.Э. Предпринимательское право: Учебник для вузов. - Издание 5-е. - М., 2004.

[6] Новоселова Л.А. Вексель в хозяйственном обороте. Комментарий практики рассмотрения споров. М., 2000. С. 12.

[7] Гражданское право. Часть вторая. Обязательственное право: Курс лекций / Отв. ред. О.Н. Садиков. М., 1997. С. 12.

[8] Налоговый Кодекс Российской Федерации (Часть вторая) от 05.08.2000 №117-ФЗ (в ред. Федерального Закона от  13.03.2006 №39-ФЗ) // Собрание законодательства РФ, 07.08.2000, №32, ст. 3340

[9] Федеральный Закон Российской Федерации «О рынке ценных бумаг» от 22.04.1996 №39-ФЗ (в ред. Федерального закона от 05.01.2006 №7-ФЗ) // Собрание законодательства РФ, №17, 22.04.1996, ст. 1918

[10] Совмепстное письмо от 12.04.1996 Федеральной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку при Правительстве Российской Федерации №ДВ-2040, Государственной Налоговой службы Российской Федерации №05-02-03 и Министерства Финансов Российской Федерации №04—7-06 «О порядке применения Закона Российской Федерации «О налоге на операции с Ценными бумагами» от 12.12.1991 №2023-1 (в ред. Письма ФКЦБ РФ №АК-3279, Госналогслужбы РФ №05-02-04, Минфина РФ №04-02-08 от 24.06.98) // Экономика и жизнь, №21, 1996

[11] По итогам первого полугодия 2008 г. оборот торгов на рынках группы ММВБ вырос на 58% и составил 58,86 трлн. руб. // Биржевое обозрение, №8, 2008. – С. 26 – 27.


Страницы: 1, 2


© 2010 Современные рефераты