Денежная реформа и становление денежного рынка Украины (Грошова реформа та становлення грошового ринку України)

Денежная реформа и становление денежного рынка Украины (Грошова реформа та становлення грошового ринку України)

Грошова реформа та становлення грошового ринку України

За той час, відколи нова національна валюта перебуває в обігу,

обслуговуючи економічну та соціальну сфери суспільного життя, висловлено

багато в основному позитивних оцінок і міркувань щодо організації та

наслідків проведеної у вересні 1996 року заміни купоно–карбованця гривнею.

Така одностайність позитивних оцінок цілком виправдана. Випуск нової валюти

був добре підготовлений і організовано проведений. У процесі запровадження

гривні не постраждали матеріальні інтереси жодної соціальної групи

населення. Всі готівкові виплати та безготівкові платежі були проведені

банками в новій валюті без помітних незручностей чи додаткових витрат із

боку їхніх клієнтів.

Особливо важливу роль в успішному запровадженні гривні відіграв

Національний банк України. Зусиллями його фахівців та служб було проведено

велику підготовчу роботу: організовано виготовлення достатньої маси нових.

грошових знаків та монет, забезпечено їх своєчасну доставку в усі регіони

країни, розроблено необхідні інструктивні документи для всіх структур,

котрі здійснювали обмін грошей. Вирішальне слово належало керівництві НБУ у

досить вдалому виборі терміну випуску гривні, пропорції обміну старих

грошей на нові, визначенні механізму випуску гривні, сформуванні покупюрної

структури маси нових грошей. Як відомо, в багатьох країнах при проведенні

грошових реформ нерідко виникали так звані "розмінні кризи" коли в обігу

бракувало розмінної монети та купюр дрібних номіналів Банківській системі

України вдалося уникнути подібної кризи.

Слід вказати також на значну роз'яснювальну роботу щодо випуску нової

валюти, яку було проведено за безпосередньої участі керівників та фахівців

НБУ. Вона сприяла заспокоєнню громадської думки, формуванню виваженого

ставлення до нової валюти основної маси населення, що мало особливо важливе

значення для підтримки гривні на першому етапі її функцюнування.

Проте чим довше ми живемо з гривнею, тим ширшою і реалістичнішою стає

база для більш грунтовних оцінок того заходу, який був здійснений у

грошовій сфері у вересні 1996 року. На зміну першим, багато в чому чисто

емоційним оцінкам, що мали на меті переважно політичну підтримку гривні

повинні прийти виваженіші й реалістичніші оцінки і висновки щодо

проведеного заходу та подальшого розвитку грошової системи України.

Економічна суть випуску гривні

Якщо судити зі змісту нормативно–правових актів, які визначили

запровадження в обіг гривні (Указ Президента, постанови Кабінету Міністрів

та Національного банку тощо), то з 1 до 16 вересня 1996 р. в Україні було

про введено грошову реформу. Проте слід нагадати, що 7 листопада 1992 р.

було видано Указ Президента "Про реформу грошової системи України", яким

сферу безготівкового обігу запроваджувався купоно–карбованець замість

рубля і започатковувався вихід України з рубльової зони. Але це було лише

продовження процесу реформування грошової системи, який розпочався у січні

того ж року випуском у готівковий обіг тимчасової валюти —

купоно–карбованців багаторазового використання. I хоча цей захід не

називався тоді грошовою реформою, по суті це був перший крок на шляху

реформування попередньої грошової системи і розбудови нової, який за своїм

радикалізмом та наслідками відповідав усім ознакам реформи.

То скільки ж грошових реформ проведено в Україні — одна, дві чи три?

Якщо керуватися формально–правовим підходом, то можна визнати що проведено

дві реформи: в листопаді 1992 р. і у вересні 1996 р. Якщо ж виходити з суті

та внутрішньої логіки проведених заходів, то слід визнати що проведено одну

грошову реформу, яка тривала майже п'ять років. Вона включала три

внутрішньо взаємопов'язані заходи: випуск у готівковий обіг тимчасової

перехідної валюти – купоно-карбованця (січень 1992 р.); випуск цієї ж

валюти в безготівковий обіг (листопад 1992 р.); випуск у загальний обіг

постійної національної валюти гривні замість тимчасової — купоно-карбованця

(вересень 1996 р.).

Усі вказані заходи можна розглядати як послідовні етапи єдиного

процесу, останній — третій етап якого став завершальним. У результаті цього

Україна одержала остаточно сформовану грошову систему з постійною

національною валютою.

Таке місце третього етапу зумовило характер його проведення – він був

зведений до простої деномінації шляхом зменшення в 100 000 разів усіх

цінових показників – з одного боку і всіх складових грошової маси та

загальної її величини — з другого. В результаті нова грошова одиниця на

момент уведення в обіг виявилася в 100 000 разів більшою від попередньої

(купоно–карбованця), у стільки ж разів зросли масштаб цін, купівельна

спроможність та валютний курс гривні порівняно з карбованцем. Саме ж

співвідношення між товарною та грошовою масами в обігу не змінилося. Це

очевидна ознака грошових реформ, що проводяться шляхом простої деномінації.

Мета грошової реформи

Грошова реформа в Україні в широкому її трактуванні переслідувала

щонайменше три мети:

1. Створити національну грошову систему самостійної української держави.

2. Забезпечити сталість національних грошей на рівні, достатньому для

стимулювання з допомогою грошових інструментів економічного і соціального

розвитку країни.

3. Забезпечити функціонування нової грошової системи відповідно до вимог

законів ринкової економіки.

Такий багатоцільовий характер та особливі умови проведення реформи

визначили її багатоетапність і значну тривалість.

Першої мети було досягнуто на першому та другому етапах реформи.

Випуск карбованця спочатку в готівковий обіг, а потім і в безготівковий дав

можливість витіснити звідти російський рубль, який став наступником

радянського рубля. Тим самим було встановлено монополію української держави

на випуск законних платіжних засобів, створено власний емісійний механізм,

економіку України було виведено з рубльового простору.

Проте глибока економічна криза та гіперінфляція зумовили появу в

економіці України долара США — спочатку як засобу заощадження, а потім як

платіжного засобу. Доларизація внутрішнього ринку досягла такого високого

рівня, що перетворилася в могутній інфляційний фактор, який загрожував

національним грошам. Тому НБУ заборонив із 1 серпня 1995 р. використовувати

готівкову іноземну валюту як засіб платежу на території України.

Поступово було відновлено монополію національних платіжних засобів і

обслуговування внутрішнього ринку.

Другої мети грошової реформи було досягнуто на етапі підготовки до

введення гривні, коли після тривалої і високої інфляції НБУ вдалося довести

безперспективність інфляційного шляху мобілізації фінансових коштів на

потреби держави і перейти до рестрикційної грошово-кредитної політики, яка

привела до істотного зниження рівня інфляції. Якщо за 1993 р. рівень

роздрібних цін зріс у 102,3 раза, то за 1994 р, — у 5 разів, а за 1995 р. —

лише у 2,8 раза. Ще більше знизився рівень інфляції в 1996 р.: у травні,

червні, липні він не перевищував 1%, у серпні становив 5,7%, а у вересні —

2%. Довгий час залишався стабільним і навіть підвищувався курс карбованця

щодо іноземних валют. Це дає підстави стверджувати, що до початку осені

1996 р. національна валюта України досягла досить високого рівня сталості

чим була підготовлена база для випуску гривні в обіг. Отже, другої мети

реформи було значною мірою досягнуто не в момент випуску гривні, а в

процесі підготовки до цього заходу.

Це є ще одним свідченням того, що випуск гривні у вересні 1996 р. лише

завершальний, зовні видимий момент тривалої, часом драматичної боротьби за

стабілізацію грошової системи як одної з головних цілей реформ Тільки

істотне наближення до цієї мети зробило можливим випуск гривні.

Третя мета грошової реформи–створення грошової системи ринкового типу

— переслідувалася протягом усього терміну її проведення. За цей період

створено принципово новий механізм регулювання грошового обігу,

запроваджено в практику нові інструменти грошово-кредитної політики,

лібералізовано механізми ціно– та курсоутворення, почали формуватися ринок

цінних паперів, валютний і кредитний ринки. Тим самим були створені

сприятливі умови для проведення НБУ ефективної антиінфляційної політики,

яка й забезпечила передумови для введення гривні.

Проте завдання, що визначаються третьою метою грошової реформи, було

повністю не виконані, оскільки в країні не створено повноцінного ринкового

механізму. Нинішня грошова система має такий же перехідний характер як і

економіка, котру вона обслуговує. Тому ринкове вдосконалення грошової

системи триватиме і після введення гривні.

Соціальні аспекти проведення реформи

Визначення соціального характеру реформи виявилося чи не найскладнішим

завданням її аналізу. Найчастіше аналітики реформи обмежуються посиланням

на її неконфіскаційність, достатню прозорість і справедливість. Проте такі

оцінки стосуються останнього етапу — випуску в обіг гривні, а не всієї

грошової реформи, тому це питання вимагає глибшого аналізу.

Перш за все слід урахувати двохетапність переходу від радянського

рубля до української гривні — через використання тимчасової, перехідної

валюти купоно–карбованця. Це дало можливість перенести основні тяготи

грошової реформи на тимчасову валюту та максимально послабити його на

стадії введення гривні. Вплив цього "маневру" на нову валюту реалізувався

через гіпервисоке знецінення тимчасової валюти — купоно–карбованця.

Як уже зазначалося, за період від січня 1991 р, до вересня 1996 р.

ціни на товари народного споживання зросли у середньому приблизно в 95

тисяч разів. Тому всі грошові заощадження, сформовані в рублях і

карбованцях ще до початку сплеску інфляції, на термін уведення гривні

перетворилися в мізерну величину.

Деномінація цих заощаджень на загальних підставах у співвідношенні 1 :

100 000 без попередньої індексації на рівень інфляції юридично підтвердила

їх ліквідацію — переважна більшість цих вкладів виявилася меншою від однієї

гривні.

Тим самим сфера нагромаджень була істотно "очищена" від заощаджень у

попередній (рубльовій та карбованцевій) валюті. Зростає попит на гроші

після випуску постійної національної валюти гривні, що сприятиме

підтриманню сталості останньої.

Однак українська держава не заперечує своїх зобов'язань перед

власниками втрачених заощаджень. Про це свідчить прийняття Верховною Радою

закону про компенсацію вкладів населення в Ощадному банку станом на 1 січня

1992 р. Але реальну виплату такої компенсації відкладено на майбутнє,

оскільки держава не має необхідних коштів, а використання для цього

додаткової емісії неминуче підірве сталість нової валюти.

Зростання в 1995—1996 роках заборгованості держави по виплатах

заробітної плати та інших доходів працівникам бюджетної сфери, пенсіонерам,

студентам тощо теж сприяло "очищенню" не тільки сфери заощаджень, а й

поточної каси населення для розширення попиту на нову валюту. Якби вказаної

заборгованості (а це сотні трильйонів карбованців) взагалі не було допущено

чи було виплачено новими грішми, то випуск гривні у вересні 1996 р. міг би

взагалі не відбутися, оскільки не було б достатніх для цього передумов, або

ж нова валюта продовжила б тенденцію інфляційного знецінення, започатковану

купоно–карбованцем.

Отже, основні соціальні тяготи, пов'язані з проведенням грошової

реформи, лягли на плечі тих верств населення, які втратили внаслідок

гіперінфляції свої заощадження, сформовані до 1992 р., та стали не із своєї

волі кредиторами держави в 1995—1996 роках. А це, як правило,

найнезахищеніші групи, бо вони працюють (чи працювали) у легальному секторі

економіки і доходи їхні визначаються переважно державою.

Але проведення грошової реформи має й інший соціальний аспект.

Оскільки воно збіглося з початковим етапом ринкових реформ (лібералізація

цін, підприємницька діяльність, зовнішньоекономічна зв'язки, валютні

операції, послаблення державного втручання і контролю за виробничою та

комерційною діяльністю, грошовими відносинами тощо), багатьом господарюючим

суб’єктам та фізичним особам вдалося уникнути інфляційних втрат і навіть

нагромадити значні кошти на спекулятивних операціях та завдяки механізмам

бактеризації I доларизації.

Вказані операції та нагромадження мають значною мірою "тіньове"

забарвлення. Але оскільки вони здійснювалися під гаслами ринкових відносин,

їх справедливо можна розцінювати як прогресивні, як такі, що сприяють

швидкому формуванню ринкового середовища і ринкових механізмів.

Імовірно, тому держава погодилася звільнити цих економічних суб’єктів

і соціальних тягот грошової реформи. Спочатку були створені сприятливі

умови, щоб можна було уникнути інфляційних втрат нагромаджених коштів,

навіть примножити їх, а потім під гаслом "неконфіскаційності реформи"

деномінувати їх на загальних підставах і цим повністю зберегти.

Автор далекий від думки, що такий розклад економічних тягот реформи

між соціальними групами був зроблений керівництвом держави свідомо чи це

слід було по-іншому його здійснити. Але його не треба приховувати

твердженнями про неконфіскаційність чи соціальну справедливість реформи.

Адже важко повірити в це тим мільйонам людей, які втратили свої

заощадження, не отримали законно заробленої платні, пенсій тощо заради

успіху реформи. Тим більше, що навіть із цієї ситуації можна знайти вихід,

сприятливий для нової валюти і втішний для тих верств населення, які

зазнали згаданих втрат.

Реалізований під час проведення реформи розподіл соціальних тягот суті

означає істотний крок нашої держави в бік легалізації грошових нагромаджень

тіньової економіки. Рух у цьому напрямку можна було б тільки вітати, якби

він послідовно тривав і після введення гривні. Цим були б забезпечені

сприятливі умови для мобілізації значних фінансових ресурсів в іноземній та

національній валюті) на внутрішньому ринку для інвестування розвитку

економіки, щоб домогтися підйому виробництва і наблизити на її основі

компенсацію інфляційних втрат, яких зазнали суб'єкти легальної економіки.

Чим швидше це буде зроблено, тим реальнішим буде принцип неконфіскаційності

та справедливості проведеної грошової реформи.

Проблеми та механізми реалізації грошово-кредитної політики

На першому етапі функціонування нова валюта вимагає додаткової

підтримки її сталості. Для цього необхідно передусім істотно активізувати

відомі заходи щодо ринкового реформування економіки, які так в'яло

проводилися протягом п'яти попередніх років. Зокрема, слід законодавчо

рішити ряд кардинальних питань, котрі сьогодні визначають долю ринкових

реформ і долю гривні. Йдеться насамперед про легалізацію тіньової

економіки, приватизацію землі, нормалізацію оподаткування, заборону

бартеру, розвиток фінансового ринку з вільним доступом на нього широких кіл

населення, зміцнення банківської системи, скорочення дефіцитів Державного

бюджету та платіжного балансу, стимулювання експорту та залучення прямих

іноземних інвестицій, скорочення некритичного імпорту, подальше витіснення

долара з внутрішнього платіжного обороту тощо.

Центральним у цьому ряду та найскладнішим для вирішення є питання про

нормалізацію оподаткування. Нині вже загальновизнано, що в Україні

встановлені надмірно високі податки. На всіх рівнях визнається необхідність

істотного зниження норм оподаткування. Прийнято відповідні рішення

Президентом та Кабінетом Міністрів України. Цей захід через активізацію

підприємницької діяльності, стабілізацію виробництва, розвиток фінансового

ринку сприяв би забезпеченню сталості гривні.

Але сьогодні мало визнавати необхідність зниження норм оподаткування.

Важливо знайти спосіб ефективного розв'язання цієї проблеми. Але між

зниженням рівня оподаткування та розширенням податкової бази, зростанням

податкових надходжень до бюджету має місце певний лаг, протягом якого

неминуче зросте бюджетний дефіцит та попит на гривню та емісію, внаслідок

чого нова валюта може бути підірвана до того, як справдиться механізм

нормалізації оподаткування. Тому одночасно зі зниженням оподаткування слід

ужити заходів щодо запобігання зростанню бюджетного дефіциту та тиску на

емісійний механізм. На жаль, розробникам бюджету на 1997 р, цього уникнути

не вдалося, і в другому його варіанті розмір дефіциту зріс майже на 50%.

Враховуючи ситуацію, що склалася у фінансовій та соціальній сфері слід

визнати, що внутрібюджетні можливості для розв'язання згаданого завдання

(через скорочення бюджетних витрат) обмежені. Може йтися лише про певне

скорочення витрат на утримання апарату державного управління та силових

структур, який надмірно розрісся за останні роки, а також про скорочення

дотування безперспективних, збиткових державних програм та підприємств.

Проте наявні тут резерви не дадуть можливості відчутно скоротити рівень

оподаткування, хоч і ці резерви використані недостатньо, основний натиск

зроблено на скорочення соціальних витрат та на залучення прямих кредитів

НБУ.

Такий підхід становить істотну загрозу новій вітчизняній валюті. Тому

вихід із становища треба шукати на шляху податкової мобілізації

неподаткових надходжень до бюджету, зокрема через збільшення внутрішніх та

зовнішніх державних позик.

Визначальну роль у розв'язанні цього завдання може відіграти розвиток

внутрішнього ринку державних цінних паперів. На перший погляд, може

скластися враження, що низький життєвий рівень переважної більшості

населення обмежує розвиток цього ринку в Україні. Проте слід врахувати такі

обставини:

1. У міру зниження оподаткування зростатимуть доходи і збереження

населення та суб’єктів малого і середнього бізнесу. При добрій організації

справи переважну частину цих збережень можна мобілізувати до Державного

бюджету через фінансовий ринок і таким чином компенсувати втрати бюджетних

доходи у зв'язку зі зниженням податків. Тут дуже важливо відкрити вільний

доступ до державних цінних паперів широким верствам населення.

Нині такого доступу немає, бо ОДВЗ реалізуються переважно через банки,

доступ до яких для дрібних і середніх інвесторів надзвичайно ускладнений.

Та й довіра до сучасних банків у більшості населення поки що низька, хоч і

не завжди з вини банків.

2. Значна частина грошових нагромаджень та збережень досі ще

конвертується у ВКВ та вивозиться за кордон чи зберігається в Україні у

готівковій формі, тобто не інвестується. В обох випадках від цього потерпає

українська економіка та її нова валюта.

3. Значні кошти українських юридичних та фізичних осіб у ВКВ вже

вивезені за кордон (за деякими оцінками, до 15 млрд. дол.), і там вони

працюють на економіку інших країн. Якби вдалося повернути в Україну хоч би

50% цих коштів, можна було б розв'язати багато бюджетних та інвестиційних

проблем без форсування залучення іноземного капіталу та інфляційної емісії.

Але зробити це можна не адміністративними заходами, а через розвиток

фінансового ринку.

Отже, форсований розвиток фінансового ринку, передусім вторинного

ринку державних цінних паперів, є сьогодні таким же актуальним завданням,

як і нормалізація оподаткування. Це, по суті, дві сторони однієї

комплексної проблеми — реструктуризації фінансової системи країни на

ринкових засадах і тому повинні вирішуватися паралельно і в комплексі.

Створення цивілізованого фінансового ринку матиме позитивний вплив на

нову валюту не тільки через оздоровлення Державного бюджету. Розвинутий

фінансовий ринок – це реальна база для нормального функціонування

банківської системи, для підвищення до належного рівня ефективності грошово-

кредитної політики Національного банку, оскільки, як свідчить світовий

досвід, найефективнішим її інструментом є операції на відкритому ринку.

Навіть більше, наявність розвинутого вторинного фінансового ринку

створює особливий емісійний ефект від запровадження в обіг нової валюти,

який базується на сповільненні швидкості обігу грошей у міру стабілізації

їх вартості. Як показує досвід багатьох країн, що проводили грошові

реформи, після стабілізації і випуску нової валюти швидкість обігу істотно

(від 0,5 до 5 разів) сповільнювалася, що збільшувало місткість грошового

ринку та емісійні можливості центральних банків без інфляційних наслідків.

Україна, на жаль, таким ефектом скористатися не змогла через нерозвинутість

фінансового ринку та монопольне підвищення після введення гривні цін і

тарифів окремими структурами, перш за все державними. Це ще одне свідчення

надзвичайно важливого значення розвитку фінансового ринку для майбутньої

стабілізації валюти.

3 інших заходів щодо підтримки гривні слід насамперед розпочати:

— негайне обмеження, а потім і повну заборону бартеру в усіх сферах

господарської діяльності, в т.ч. і в зовнішньоекономічній;

— повністю відмовитися від прямого кредитування Національним банком

України бюджетного дефіциту та всіляко розвивати фінансовий ринок;

— заборонити НБУ брати участь у кредитній підтримці проектів,

підприємств, виробництв, безнадійних щодо їх нормальної окупності; передати

діяльність у сфері довгострокового кредитування від НБУ до спеціальної

кредитної структури, яку слід створити і яка діятиме тільки на неемісійній,

комерційній основі через комерційні банки; обмежити кредитну діяльність НБУ

як кредитора останньої інстанції лише для підтримки ліквідності комерційних

банків;

— у міру активізації вторинного фінансового ринку та підприємницької

діяльності, вдосконалення законодавчої бази всіляко запроваджувати в обіг

недержавні (комерційні) платіжні інструменти (чеки, векселі). На жаль,

цьому напрямку вдосконалення грошової системи наші державні органи та банки

приділяють вочевидь недостатньо уваги, надмірно захоплюючись

комп’ютеризацією роздрібної сфери платіжного обороту, хоч для цього нема

поки що достатніх передумов;

— законодавчо заборонити подальші затримки з виплатою заробітної плати

та інших доходів за рахунок Державного бюджету, змінивши сам порядок видачі

банками готівки з цією метою. Необхідно тимчасово встановити таку

черговість видачі готівки: в першу чергу — працівникам усіх низових

бюджетних установ (лікарень, шкіл тощо), а в другу чергу — керівним

структурам бюджетної сфери (від районних до Верховної Ради), обумовивши

видачу готівки структурам другої черги лише при повному розрахунку зі

структурами першої черги, Подібну черговість можна ввести також у межах

окремих бюджетних установ за категоріями працівників — у першу чергу

працівникам нижчої та середньої ланок; у другу чергу — керівним

працівникам. Така реорганізація не потребує ні значних зусиль, ні тривалого

часу, але дала б значний ефект. Адже мільярдна заборгованість держави

далеко не рівномірно розподілена між окремими категоріями працівників

бюджетної сфери.

Тільки запропоновані заходи могли б істотно підтримати нову

національну валюту як нині, так і в майбутньому.

Грошові реформи у постсоціалістичних країнах

Для дослідження цієї проблеми обрано три групи країн. Перша з них —

Хорватія i Словенія, які входили до складу федеративної Югославії. Їхній

досвід дуже важливий, бо вони, як i Україна, не мали власної грошової

системи i змушені були створювати її. Поряд iз цим створювалася

повномасштабна система управління економікою.

До другої групи входять країни Балтії. На відміну від інших республік

колишнього Союзу, ці країни лише на початку сорокових років увійшли до його

складу, i тому система ринкових відносин та підприємництва для значної

частини їхнього населення — це не чиста теорія, а жива практика.

Третю трупу становлять інші кpaїни СНД. При всій відмінності між цими

країнами є чимало спільного. Наприклад, у Грузи та Молдові, як i в

Хорватії, мали місце воєнні дії. Цілком зрозуміло, що дуже важливо

розглянути, як вдалося подолати саме цi труднощі й істотно просунутись по

шляху ринкових перетворень.

Основний зміст грошових реформ

Словенія i Хорватія. Грошові реформи диктувалися потребами незалежності,

самостійного економічного розвитку Словенії і Хорватії. Але вони були

прискорені діями Сербії.

Нацбанк колишньої Югославії розцінив кроки до суверенітету як порушення

єдиного динарного простору і припинив підкріплення цих країн динарною

готівкою та забезпечення кредитними ресурсами, в тому числі й валютними,

хоч більшу частину валюта було зароблено зусиллями саме цих держав.

До того ж Сербський банк самостійно, без погодження з іншими республіками

колишньої Югославії здійснив емісію грошей більш як на 8 млрд. югославських

динарів і тим самим прискорив руйнування єдиної югославської грошової

системи. Це було зроблено тоді, коли Хорватія і Словенія провадили емісію у

розмірах, які не зачхали інтересів інших республік. Водночас ці країни,

спираючись на порівняно сприятливі умови (наявність запасів готівки,

позитивного сальдо платіжного балансу, технічні можливості для друкування

власної валюти і т. ін.), почали активну підготовку до здійснення грошової

реформи.

Реформи грошових систем були проведені у Словенії та Хорватії майже

одночасно, але методи проведення I конкретні строки суттєво відрізняються.

Законодавчий акт щодо проведення грошової реформи Сабором (парламентом)

Хорватії не приймався, і її здійснено під впливом надзвичайних обставин.

Уряд Хорватії] ухвалив рішення "Про введення в обіг хорватського динара як

платіжного засобу на території республіки Хорватія". Усі рішення щодо

грошової реформи безпосередньо приймала від імені уряду спеціальна комісія

національного банку і мінфіну Хорватії. Було затверджено основні

характеристики, порядок випуску в обіг та обміну хорватського динара на

югославський динар. Підготовка до впровадження і друкування грошової

одиниці здійснювалися за експертною допомогою австрійських урядових та

ділових кіл і за рахунок власних коштів. У Хорватії югославський динар як

засіб платежу виведено з обігу впродовж 2331 грудня 1991 р. Натомість

уведено національну тимчасову грошову одиницю хорватський динар шляхом

обміну у співвідношенні 1:1. Емісія квазідинара здійснювалася не як

банкнотів банку, а у вигляді казначейських білетів від імені міністерства

фінансів Хорватії. Це пояснювалося веденням війни з Сербією. Масштаб цін не

змінився. Для юридичних осіб було введено внутрішню конвертованість динара,

і котирування прив'язувалося до німецької марки спочатку у співвідношенні 1

ДМ : 13 ХД. Потім з інфляцією курс змінювався. На початок грудня 1992 р.

він становив 1 ДМ : 368 ХД.

Для регулювання грошової маси нацбанк використовував традиційні

інструменти, запозичені переважно з арсеналу Бундесбанку. Це встановлення

комерційним банкам норми обов'язкових резервних вимог; встановлення плати

за кредит із первинної емісії як реальної позичкової процентної ставки;

обов'язковий продаж валютної виручки комерційним банкам.

Одночасно проводилися заходи щодо розвитку експортного потенціалу і

припливу вільно конвертованої валюти. Станом на і жовтня 1992 р. було

досягнуто позитивного сальдо платіжного балансу.

У 1992 р. в економіці Хорватії посилилися кризові явища, шо охопили

виробництво, фінансову і грошову системи. Спад промислового виробництва ще

більше розбалансував споживчий ринок, поглибилася інфляція, відбулося різке

зниження життевого рівня населення. Це — наслідки воєнних дій.

У 1992 р. близько 40% видатків бюджету становили військові витрати,

видатки на фінансування утримання біженців — від 22 до 105 млн. доларів США

щомісячно. Водночас практично припинилося надходження коштів від туризму,

значно зменшились надходження від транспорту. Дефіцит державного бюджету

Хорватії зріс більш як утричі.

За таких умов країна не могла перейти до другого етапу грошової реформи —

впровадження в обіг хорватської крони. Але вже з перших місяців 1993 р.

почалася підготовча робота: повний перехід до системи вільних цін,

подальшого розвитку підприємницької діяльності, завершення процесу

приватизації. Водночас здійснюється стабілізаційна програма й

антиінфляційна

політика, санація підприємств та банків, подальша комерціалізація і

лібералізація банківської системи, запровадження нової податкової політики,

створення стабілізаційних фондів підтримки національної валюти, зміни у

кредитній політиці, довгострокова програма подолання дефіциту державного

бюджету.

Національний банк Хорватії завдяки самостійності проводив жорстку

політику щодо кредитування дефіциту держбюджету (лише в межах 5%, як

передбачено законодавством, і не більше), то дало змогу уникнути

гіперінфляції.

У Словенії стартові умови, підготовчий процес, технологія і насідки

впровадження національної валюти інші, ніж у Хорватії. З проголошенням

незалежності (червень 1991 р.) почалася підготовка необхідних законодавчих

актів, а саме: законів про національний банк, про міжнародні валютні

відносини, про національну грошову одиницю тощо. Тоді ж за рішенням уряду

Словенія почала друкувати за кордоном, але на власному спеціальному папері

з відповідною системою захисту купони без назви грошової одиниці, оскільки

на той час самої назви ще не було визначено.

Після зняття тримісячного мораторію на незалежність у жовтні 1991 р.

Словенія на підставі закону "Про національну грошову одиницю" впровадила в

обіг ці купони, встановивши курс обміну їх на югославські динари у

співвідношенні 1 : 1, і розпочала друкування власної національної валюти —

словенського толара, Певний час в обігу були обидва грошові знаки, але

поступово купони вилучалися з обігу. Основою емісії стала закупівля

іноземної валюти. Емісію прив'язано до німецької марки. Кредити комерційним

банкам не надавалися. Тримався досить високий курс толара — 1 ДМ: 60

толарів.

Принципова відмінність уведення національної валюти в Словенії полягає у

забезпеченні внутрішньої конвертованості толара, що дало можливість

повністю ліквідувати внутрішній "чорний ринок". Завдяки сприятливішому, ніж

у Хорватії, економічному становищу (зокрема відсутності величезних воєнних

видатків) та проведенню жорсткої політики грошового обігу Словенією

підтримувався досить стабільний курс толара щодо іноземних валют: платіжний

баланс мав позитивне сальдо у розмірі 8—10%, резерви іноземної валюти

швидко зросли, темпи інфляції спали з 21 до 2—3% щомісячно. Усе це свідчить

про те, що грошову реформу в Словенії проведено вдало і вона сприяла

створенню й розвитку збалансованої національної ринкової економіки.

I все таки постає запитання: чому Словенія й Хорватія змогли безболісно і

за короткий строк розв'язати не лише проблеми грошової реформи, а й

переходу до ринкової економіки?

Річ у тому, що за структурою виробництва, його технологічним та

організаційним рівнем, за методами господарювання їхні економіки виявилися

адекватними ринковим принципам, а отже, і сприятливішими до економічних

методів управління, до формування справжніх грошових систем. Все це

допомогло швидкому проведенню приватизації. Сама ідея приватизації та

переходу до ринку була підтримана населенням.

Крім того, основні сектори економіки обох країн виявилися достатньо

інтегрованими в західноєвропейську економіку, внаслідок чого народне

господарство не було повністю паралізоване ні воєнними діями, ні розривом

зв'язків із республіками СФРЮ, передусім із Сербією та Чорногорією.

Різноплановість зовнішньоекономічних зв'язків дала можливість Хорватії, й

особливо Словенії, підтримувати позитивні платіжні баланси і поповнювати

валютні резерви навіть за значного падіння обсягів виробництва.

Важливо й те, що центральний банк колишньої Югославії давно працював на

федеративних засадах, і тому хорватський та словенський центральні банки

були автономними емісійними центрами, проводили власну грошово-кредитну

політику.

До того ж у колишній Югославії рівень життя був значно вищий, ніж у

колишньому Союзі, водночас існував значний рівень відкритого безробіття.

Тому це явище для населення не було зовсім новим і вже були вироблені

механізми соціального захисту населення від безробіття. Усе це створило

сприятливіші умови, ніж, наприклад, в Україні, для проведення ринкових, у

тому числі й грошових, реформ.

Країни Балтії. Ці країни досить швидко усвідомили, що з уведенням

національної валюти не треба затягувати і то для її введення необхідна

широка, комплексна підготовка й сприятлива економічна ситуація, а точніше —

зменшення інфляції та дефіциту державного бюджету, забезпечення розвитку

експорту, позитивне сальдо платіжного балансу.

Одночасно має утвердитися дворівнева банківська система, повинні бути

створені реальні авуары, реальні резервні фонди. Перетворенням у сфері

грошей має сприяти становлення ринку цінних паперів, діяльність фондової

біржі.

Попри глибоке розуміння процесів, що відбувалися, країни Балтії спочатку

теж змушені були використати замінники грошей. Так, у Латвії було введено

тимчасову квазівалюту, а її співвідношення з рублем становило 1:1. Це дало

можливість конвертувати латвійську валюту в російський рубль. Наявність

сурогату допомогла латвійським фахівцям здобути досвід у питаннях грошей та

грошового обігу, а центральному банку — відновити свої функції у повному

обсязі. Разом із тим готується здійснення заміни російських рублів на нову

національну валюту на територіальній основі й у найкоротший термін.

Як відомо, у створенні грошової системи перед веде Естонія. I це не

випадково. Адже підготовка до введення власної валюти почалася ще в перші

місяці 1990 р. Було створено спеціальний комітет із проведення грошової

реформи. Важливо те, що Естонія не пішла шляхом уведення сурогатів грошей.

Але повністю уникнути "перехідних" форм не вдалося. В Естонії ще у 1991 р.

було розроблено та широко використано чекові книжки для безготівкових

розрахунків. Треба визнати, що це створило серйозні труднощі в галузі

обробки й перевірки чеків, а електронної" системи ще не було. Але оскільки

зарплата видавалася чековими книжками, то це полегшило перехід до

національної" валюти, допомогло не допустити особливого напруження з

готівковими грошима.

Естонське керівництво виходило і з того, що виготовити власні гроші та

визначити порядок їх обміну на рублі — все це не першорядне. Головне

полягало в тому, щоб проведення грошової реформи не порушило розрахунків

банків, фірм з іншими державами і передусім із Росією. Для цього велися

довготривалі переговори.

Естонія першою ще у липні 1992 р, здійснила грошову реформу, внаслідок

якої було введено національну грошову одиницю — естонську крону. 20 червня

1992 р. набули чинності закони Естонської республіки: "Про гроші", "Про

забезпечення естонської крони" та "Про іноземну валюту". Одночасно для

крони було розраховано ринковий курс — 8 крон до і німецької марки. За цими

законами банк Естонії не мав права девальвувати крону. А це означало, що

було встановлено фіксований валютний курс, який діє й нині. Комерційні

банки дотримуються цього курсу щодо всіх валют.

Естонське керівництво з самого початку виходило з того, що стабільна

валюта є основою стабілізації і розвитку економіки. Обраний метод

прив'язування естонської крони до німецької марки виявився дієвим, він

забезпечив сталість валюти і валютного курсу, що дало можливість уникнути

великої інфляції.

Не менш важливе й те, що Естонії вдалося швидко збалансувати державний

бюджет завдяки забороні фінансування центральним банком бюджетного

дефіциту.

У проведенні грошової реформи значну участь брав МВФ. Він визначив ліміт

кредиту для стабілізації естонських грошей і платіжного балансу. Важливо

відзначити, що Естонія не використала навіть першої частини цього кредиту,

а від наступної частини відмовилася.

Річ у тім, що з допомогою спеціалістів МВФ центральний банк Естонії за

всіма міжнародними правилами склав платіжний баланс. Виявилося, що країна

має позитивне сальдо близько 1,5 млрд. естонських крон.

Естонія досить вдало вийшла з ситуації, коли Росія підвищила ціни на

енергоносії. Не менш важливо й те, що Естонії вдалося швидко змінити

спрямованість зовнішньоекономічних зв'язків. Якщо у 1990 р. основна частина

експорту йшла в Росло, Білорусію та Україну, то вже на 1993 р. Їхня частка

істотно зменшилась і першою щодо експорту стала Фінляндія. Водночас дедалі

більше зростає в експорті частка Швеції, Голландії, Німеччини та

інших країн. Натомість прискорюється імпорт із Фінляндії, Швеції,

Голландії та Німеччини.

Зовнішньоекономічну діяльність було лібералізовано — не ліцензується ні

експорт, ні імпорт. Причому держава не регулює цін. Вони погоджуються

тільки на електроенергію та сланці.

Як і Естонія, Латвія і Литва одними з перших на території колишнього СРСР

створили свої національні грошові системи. До речі, головний принцип їхніх

грошових реформ однаковий. Вони побудовані на ясному прив'язуванні своєї

валюти до однієї з іноземних. Якщо Естонія прив'язала крону до німецької

марки, то Латвія свій лат — до валюти МВФ — СДР, а литва лит — до долара

США. Це забезпечило сталий, фіксований валютний курс водночас помірну

інфляцію. До того ж держави Балтії використали старий інструмент, який хоч

порівняно рідко, але застосовувався у цілому ряді країн світу — вони

створили валютне управління або комітет, які регулювали фінанси країни з

допомогою валютного резерву. Це означає, що всі валюти — лити, лати ї крони

— забезпечувалися золотовалютними запасами центральних банків.

Країни СНД. Спираючись на досягнення макроекономічної стабілізації

керівництво Грузії напередодні президентських і парламентських виборів

вирішило провести грошову реформу. В ході цієї реформи введено нову грошову

одиницю — ларі. Реформа була цілком еквівалентною — обмін здійснювався за

курсом 1000000 купонів = і ларі. Додатково уряд і національний банк

організували обмін доларів США, німецьких марок та російських рублів на

нову валюту. Стимулом була та обставина, що найближчими днями очікувалося

дальше зміцнення нової національної валюти, що й сталося. 3 1,30 ларі

спочатку до 1,25 ларі, а потім і до 1,20 ларі зменшився курс долара.

Внаслідок цієї операції населення продало нацбанку значні суми доларів,

марок і рублів. Тим самим зросли валютні резерви країни, підвищився попит

на національну валюту та зміцнився її курс.

Грошова реформа увінчалася повним економічним і політичним успіхом.

До того ж посилилась жорстка грошова та бюджетна політика. Грузія й далі

плідно співпрацювала з МВФ, одержала слідом за кредитом СТФ кредит Standby.

Велися переговори про надання МВФ трирічного кредиту ЕСАФ. Скасовано

практично всі дотації для народного господарства. Лібералізовано як

внутрішній ринок, так і зовнішню торгівлю. Прийнято новий закон, який

гарантує автономію національного банку. Швидкими темпами триває ваучерна

приватизація, дуже схожа на російський зразок. Практично вся земля

перебуває у приватному користуванні. Завершується підготовка закону про

приватну власність — одного з найрадикальніших у країнах СНД. Ведеться

активна законодавча робота щодо створення регульованого ринку цінних

паперів.

Наслідки грошових реформ

Словенія і Хорватія. Як і слід було чекати, набагато сприятливіші умови

дали змогу Словенії швидше здійснити реформи економіки, в тому числі й

грошову, і досить впевнено піти вперед. Сьогодні вона належить до п'ятірки

"нових східноєвропейських індустріальних тигрів", які останніми роками не

лише подолали спад виробництва, а й забезпечили досить стійкі темпи

економічного зростання. Словенія, як і Польща, Чехія, Словаччина та

Угорщина, здійснює істотні макроекономічні зрушення, структурні зміни,

спрямовані на швидке зростання споживчого попиту, приватного споживання. За

оцінками журналу "Central European Economic Review'" (січень 1996 р.), щодо

показників економічного зростання (за десятибальною системою) максимальний

бал серед країн із перехідною економікою має Польща ~ 8,8 бала, а Словенія

йде відразу ж за нею — 7,3—7,6 бала, тобто вона наближається до показників

докризових 1988—1989 рр.

Узагальнюючим показником економічної динаміки є темпи зростання обсягу

ВВП на душу населення. На кінець 1995 р. він становив у Словенії 8739

доларів на рік. Це удвічі більше, ніж у Чехії, у 2,5 раза більше, ніж в

Угорщині, і більш як утричі, ніж у Польщі.

Дуже важливо й те, що економічне зростання, досягнуте за останні три

роки, забезпечило формування надійних передумов для стійких темпів розвитку

в перспективі. Нині норма нагромадження у "нових тигрів" досягла рівня,

близького до рівня розвинутих країн. Це в середньому 20% ВВП і вище. Коли

врахувати ті обставини, що східноєвропейські країни мають високий рівень

кваліфікації робочої сили, величезний запас невикористовуваних виробничих

потужностей, то в комплексі з іншими позитивними факторами це може

забезпечити подальше стійке економічне зростання.

Цьому сприятимуть і потоки капіталу, які дедалі більше спрямовуються у

розвиток експортного сектора економіки. Нині Словенія, як і Польща та

Словаччина, належить до країн Європи, що мають найвищі темпи зростання

експорту. Цьому допомагають конкурентоспроможність виробництва, перехід до

вільної конвертованості валют.

Макроекономічна стабілізація, яка була порівняно швидко досягнута,

означала суттєве зниження інфляції (у 1993 р. в Словенії вона становила

32,3% на рік), що створило умови для економічного зростання.

Розв'язанню завдань антиінфляційної політики сприяло проведення жорсткої

політики бюджетної стабілізації. Нині у Словенії та Чехії дефіцит бюджету

повністю ліквідовано.

Політика прискореної приватизації дала можливість значно збільшити

приватний сектор економіки. Сьогодні у п'яти "східноєвропейських тигрів"

він становить 50–70%. Усе це в умовах макроекономічної стабілізації сприяє

важливим засобом санації економіки стала реструктуризація безробіття його

трансформація із прихованих у відкриті форми. Причому дуже чітко проявилася

така закономірність: найвищий рівень безробіття спостерігався в країнах, де

найактівніше йшли ринкові перетворення. У Словаччині наприкінці 1993 р

питома вага безробітних становила 15,4%, але в 1994 р почалося зменшення

рівня безробіття. У Словенії він становив хоч і не набагато, але менше ~

14,2%. Вважається, що наявність високого рівня безробіття є визначальним

фактором дієвості внутрішньої конкуренції — основного стимулу порівняно

швидкого виходу економіки з кризи.

Економічне зростання — визначальний фактор збільшення реальних грошових

доходів населення. Очевидним лідером є Словенія, в якій наприкінці 1995 р

середньомісячна заробітна плата досягла 611 доларів США. Це найвищий

показник серед країн із перехідною економікою. У середині 1995 р зарплата

становила в Угорщині — 328 доларів, у Польщі — 308, Чехії — 303, у

Словаччині — 253 долари на місяць. Усе це переконливо свідчить, що ці

країни обрали правильний шлях, він забезпечує їм усебічний прогрес,

відкриває добрі перспективи.

Країни Балтії. Естонська крона, латвійський лат та литовський лит мають

значку відмінність у валютних курсах.

У цих країнах відмінна і банківська система. Якщо в Естонії та Литві

приблизно по півтора десятка комерційних банків, то у Латвії їх 38, тобто

більше ніж у 2,5 раза.

Істотно відрізняються купівельна спроможність грошей та ціни на товар.

Найдешевше життя у Литві, найдорожче — у Латвії. Зате у Латвії найвищий

рівень мінімальної заробітної плати, що компенсує втрати сімейного бюджету.

Так, у переведенні на лити рівень мінімальної зарплати становить 216 литів

на місяць, в Естонії — 157, у Литві — понад 158 литів. Що стосується

середньої заробітної плати, то тут на першому місці Естонія (майже 220

доларів), далі йде Латвія — понад 190 доларів, у Литві майже 150 доларів.

I все ж при досить істотній відмінності лит, лат і крону об’єднує

принципово важлива якість — вони стабільні і мають довіру. Про це

переконливо свідчить рівень інфляції. У 1995 р. вона дорівнювала 35% у

Литві, 29% — в Естонії та трохи більш як 20% — у Латвії.

Зупинимося на характеристиці кожної з валют.

Крона. Хоч естонська крона має найнижчий валютний курс (1 дол. понад 11

крон), а отже, й найнижчу купівельну спроможність, але саме фахівці

вважають найавторитетнішою. Адже це Естонія першою вийшла із рубльової

зони, рішуче створила валютний комітет і ввела власну валюту. Естонське

керівництво зробило все, щоб довести людям зрозумілі й чіткі правила

створення грошової системи, забезпечити глибоку довіру до національної

валюти та її стійкість. Тому, хоч минуло майже 4 роки після введення нових

грошей, курс крони до німецької марки практично не змінився: у середньому

одну марку міняють на 7,97 крони.

Стійкість крони сприяла міцності естонських комерційних банків. До того ж

їм дали одразу зрозуміти, що вони мають отримувати прибуток не за рахунок

гри на курсах валют, а за рахунок широкого залучення інвестицій та

розширення банківських послуг. Саме тому банківська криза обмежилася

банкротством одного банку та об’єднанням двох інших. Після цього пішов

швидкий процес об'єднання банківського капіталу: із 50 банків у країні

залишилося 16. Але естонські банкіри вважають, що й цього забагато. Процес

злиття комерційних банків триватиме. Цьому сприяє і настанова збільшити

капітал до 2000 року до 5 млн. екю, тобто до 75 млн. крон. Такі процеси

допомагають зміцненню крони. За даними естонського банку, крона подорожчала

щодо американського долара на 75% і японської єни на 10,4%.

Лат. Латвійський лат дорівнює 2 доларам. Якщо крону ввели без будь-яких

етапів, то у Латвії ще в травні 1992 р. ввели латвійський рубль, який діяв

паралельно з російським рублем у співвідношенні 1:1. Через 5 місяців

російський рубль було вилучено і залишився латвійський рубль. Але й він

довго не втримався. Наприкінці 1993 р. плаваючий курс лата щодо долара

закрився на позначці 0,595 за 1 долар, виникла ідея прив'язати національну

валюту не до долара чи німецької марки, а до розрахункової одиниці МВФ —

СДР. По суті, Латвія повторила естонський варіант. Стабільності лату додав

золотовалютний запас, який у середині 1995 р становив 405 млн. доларів. Лат

утримався і в умовах великої й гострої банківської кризи, коли збанкрутував

фінансовий гігант "Балтіяс банка". Кількість латвійських банків скоротилася

з 60 до 38, хоч і це для порівняно невеликої Латвії забагато. Але навіть

вимога до збільшення капіталу кожного банку до і млн. латів не забезпечила

процесу об’єднання банків, злиття їхнього капіталу. Очевидно, це

пояснюється й тим, що банки Латвії мають і висококваліфікованих службовців,

і сучасне устаткування

Лит. Литва пройшла найскладніший шлях створення грошової системи.

Причому країна довго не наважувалася вводити лит. Понад півроку діяли так

звані тимчасові гроші — талони. Частина литів, віддрукована за кордоном,

виявилася неякісною. Довелося переробляти гроші, застосовувати додаткові

засоби захисту. Наштампували велика кількість монет номіналом і, 2, 5

литів, що призвело до сплутування їх із центами такого ж номіналу. Тоді

виготовили дрібні купюри. В результаті за рік вільного обігу лит зазнав

великих злетів і падінь, що викликало відчутні струси всієї литовської

економіки.

Комерційні банки спекулювали на змінах курсу валюти. Центральний банк не

міг упоратися з великими коливаннями валютного курсу. До того ж

маніпуляції банків довели курс до 2,9 лита за долар, а потім він різко

впав. Життя вимагало рішучих дій. Литовці скористалися досвідом Естонії.

Було створено валютне управління. Сейм прийняв закон про надійність лита.

Його прив'язали до долара, бо близько 80% обороту здійснювалося само в цій

валюті. Золотовалютний запас, який у 1992 р, становив лише 21 млн. доларів,

на початок 1996 р. досяг 801 млн. доларів. Цих запасів виявилося на 32%

більше, ніж треба було для підтримання стабільного валютного курсу. Тому

лит отримав досить високу стійкість. Лише в окремі періоди долар зупинявся

на позначці в 4 лити або 3,95 лита — найвищому і найнижчому рівні курсів.

Цілком зрозуміло, що стабільна валюта стала добрим засобом виходу

литовської економіки з кризи.

Водночас у Литві чимало фахівців вважають, що і валютне управління, і

встановлений ним стабільний курс валюти гальмують розвиток економіки, не

дають змоги регулювати грошову масу, рівень інфляції, норму процентів.

Дедалі більше чути голоси, що необхідно девальвувати лит у Литві, як і лат

у Латвії та крону в Естонії. Проте прибічників стійкої національної валюти,

яка має довіру в населення, набагато більше. Адже рядові вкладники доволі

настраждалися від банкрутств банків, вони не хочуть нових фінансових

потрясінь. А банкіри, які хотіли б переходу до плаваючого валютного курсу,

не знаходять підтримки у політиків.

Прибалти покладають великі надії на вхід країн Балтії не лише до НАТО, а

й до спільного європейського грошового ринку.

Країни СНД. Унаслідок проведених грошових реформ у Молдові, Грузії,

Казахстані та Киргизькій республіці створено національні грошові системи, а

молдовський лей, грузинський ларі, казахстанський тенге і киргизький сом

відзначаються стабільністю. Ось, наприклад, киргизький сом, який уведено ще

в червні 1993 р., є однією з найтвердіших валют країн Середньої Азії, яка

вільно конвертується у всіх країнах СНД. Це сприяло тому, що у Киргизький

Республіці відбулось істотне зниження темпів інфляції та зростання цін.

Порівняльний аналіз свідчить, що на противагу окремим своїм "братам" сом

ніяк не поступається рублю. Щодо долара їхні курси змінюються паралельно.

Не можна не зауважити, що під час проведення грошової реформи в Киргизькій

Республіці ніхто не міг передбачити такого перебігу подій. Навпаки,

провіщали швидкий крах цієї грошової одиниці. Спеціалісти вважають: якщо

сом не "впав", а став досить стабільною валютою, то в цьому насамперед

заслуга національного банку республіки, який не лише одержав виняткові

повноваження як єдиний розпорядник емісії, кредитів, регулювальник курсу

сома, а й послідовно відстоював свою незалежність і принциповість щодо усіх

владних структур. Для цього головним критерієм була відповідність грошової

маси товарним ресурсам, ефективність програм, під які виділялися кошти.

Отже, компетентність і незалежність національного банку — вирішальний

фактор успіху грошової реформи. Цей висновок нам слід було б добре

засвоїти.