Курсовая: Деньги и денежное обращение

бирж как специальных организаций, занимающихся куплей-продажей ценных бумаг.

Первая официальная биржа в России была открыта в Санкт-Петербурге в год его

основания (1703 г.), и хотя она длительное время была товарной, на ней велась

торговля и фондовыми ценностями векселями в иностранной валюте. К 1913 году в

России насчитывалось уже около 70 фондовых бирж.

В условиях зарегулированной экономики доперестроечного периода для ценных

бумаг не нашлось места. Имели хождение лишь облигации государственных

внутренних займов, которые можно назвать ценной бумагой липа с большой

натяжкой из-за принудительного характера распределения большинства выпусков

этих займов.

Однако по мере проникновения в нашу экономику рыночных механизмов, ускорения

процессов разгосударствления и возникновения негосударственных структур

неизбежно должен был возникнуть рынок ценных бумаг. На сегодняшний день

фондовый рынок, важнейшей составляющей которого является рынок ценных бумаг,

один из самых динамично развивающихся секторов российской экономики.

Ценные бумаги представляют собой документы, имеющие юридическую силу и

удостоверяющие право их владельца на некоторую сумму денежных средств или

определенную долю имущества юридического лица, выпустившего ценную бумагу.

Организация, выпускающая в обращение ценные бумаги, называется эмитентом, а

процесс выпуска и распределения ценных бумаг между их владельцами эмиссией.

Эмиссия ценных бумаг производится с целью привлечения финансовых ресурсов для

расширения деятельности или под конкретные инвестиционные проекты, а

государственные органы часто эмитируют ценные бумаги для уменьшения

дефицитности бюджета. К. особенностям формирования российского рынка ценных

бумаг следует отнести выпуск акций при преобразовании государственных

предприятий в акционерные общества в процессе приватизации. В России массовая

приватизация привела к появлению в обороте огромного количества ценных бумаг,

однако для мирового опыта такой путь расширения фондового рынка нехарактерен

Обычно в странах с развитой рыночной экономикой приватизируемые предприятия

уже являются акционерными обществами, контрольный пакет акций которых (то

есть пакет, дающий возможность полного контроля над предприятием) принадлежал

до приватизации государству

Успех или неудача молодого предприятия часто бывают обусловлены темпами

подписки на его акции. Покупка акций самый распространенный способ

инвестирования для физических лиц. Естественно, инвесторы стремятся

вкладывать средства в наиболее прибыльные проекты, одновременно избавляясь от

ценных бумаг, оказавшихся малоприбыльными. Таким образом, рынок ценных бумаг

становится важнейшим механизмом, обеспечивающим перетек финансовых ресурсов в

отрасли с наилучшими перспективами развития, что предполагает высокую отдачу

от инвестиций в них.

16.2. ВИДЫ ЦЕННЫХ БУМАГ

Ценные бумаги могут быть классифицированы по нескольким различным признакам.

Один из таких признаков порядок подтверждения прав владельца ценной бумаги. В

соответствии с ним ценные бумаги могут быть трех видов:

ценные бумаги на предъявителя Такие бумаги распространены в некоторых

западных странах, в первую очередь в США, для подтверждения прав владельца на

них необходимо и достаточно предъявить ценную бумагу;

именные ценные бумаги. Права владельца на такую бумагу должны быть

подтверждены внесением имени владельца в текст самой бумаги (или сертификат,

ее заменяющий) и в реестр акционеров, ведущийся эмитентом. Многие ценные

бумаги, имеющие хождение в России являются именными,

ордерные ценные бумаги. Права владельцев ордерных бумаг подтверждаются

передаточными записями в тексте бумаги и предъявлением самой бумаги. К этой

категории относятся в первую очередь векселя.

Ценные бумаги могут быть подразделены на первичные, дающие право на доход или

долю в капитале, и вторичные, дающие право на приобретение или продажу

первичных бумаг, к примеру, опционы, приватизационные чеки. Основные ценные

бумаги дают основное имущественное право или требование, тогда как

вспомогательные несут в себе какое-либо дополнительное право. Например,

отрывные купоны к облигациям дают право на получение дохода и часто являются

самостоятельной ценной бумагой на предъявителя, даже если облигация именная.

Фондовыми называют бумаги, имеющие хождение на фондовой бирже, то есть акции,

облигации, опционы Коммерческие ценные бумаги обслуживают процесс

товарооборота и различные имущественные сделки, к ним относят векселя

коносаменты. Возможны и другие подходы к клас­сификации ценных бумаг, но

рассмотрен­ные нами являются основными.

Перейдем к более подробной характери­стике отдельных видов ценных бумаг.

А) АКЦИИ

Акция ценная бумага, эмитируемая ак­ционерным обществом (АО) и отражающая

долю инвестора в уставном фонде общества.

В практике современных развитых рынков акции не составляют большинства ценных

бумаг, находящихся в обороте, однако в России из-за замедленного развития

других элементов фондового рынка и массовой приватизации, в результате

которой государ­ственные предприятия преобразованы в ак­ционерные общества,

акции занимают гла­венствующую роль на рынке ценных бумаг.

Практика привлечения финансовых ре­сурсов в акционерные общества выработала

большое количество разновидностей акций, которые удовлетворяют самым

различным запросам инвесторов. Однако следует иметь в виду, что покупка любой

акции есть вне­сение средств в основной капитал предпри­ятия и связана с

риском убытков в резуль­тате неэффективной деятельности АО или даже полной

потери средств в результате его банкротства.

Наиболее распространены обыкновенные и привилегированные акции. Обыкновенная

акция дает право владельцу на один голос на собрании акционеров высшем

исполни­тельном органе акционерного общества, и право на получение части

прибыли (доход по акциям называется дивидендом), соот­ветствующей доле

уставного фонда, прихо­дящейся на эту акцию. Таким образом вла­дение акцией

дает возможность оказывать влияние на принятие управленческих реше­ний и

является основой демократических принципов в рыночной экономике, так как

решения принимаются большинством голо­сов п0 принципу: одна акция один голос.

Это важнейшее свойство акционерного капитала порождает стремление завладеть

контрольным пакетом акций предприятия, чтобы установить жесткий контроль над

принятием управленческих решений. Мате­матически контрольным пакетом будет

лю­бой пакет, объединяющий более чем 50% голосующих акций предприятия. Однако

на деле у крупных акционерных обществ вели­ко распыление акций; большинство

инве­сторов приобретают акции из-за ожидаемых дивидендов и не участвуют в

управлении АО. В такой ситуации контроль над пред­приятием дает пакет,

обеспечивающий большинство голосов на собрании акционе­ров; а для этого

обычно хватает пакета из 530% акций. Хотя при наличии менее 50% всех голосов

всегда существует опасность, что кому-либо удается заполучить больший пакет,

который станет контрольным. Реаль­но такие случаи бывают очень редко.

Акционерные общества бывают откры­тыми и закрытыми. Акции открытых АО

свободно перепродаются другим владельцам, а акции закрытых обществ могут быть

про­даны только с согласия всех остальных ак­ционеров АО. В Российской

экономике за­крытые акционерные общества это в ос­новном небольшие

негосударственные предприятия, некоторые приватизирован­ные предприятия,

разгосударствление, кото­рых шло в несколько этапов (через аренду и

последующий выкуп), и фондовые биржи.

Из-за того, что небольших предприятий по количеству значительно больше, чем

круп­ных, именно закрытые АО составляют по­давляющее большинство российских

акцио­нерных обществ. Во всяком случае, такая ситуация сложилась на начальном

этапе пе­рехода к рыночным отношениям.

Открытые акционерные общества обыч­но крупные предприятия. В России это

бывшие государственные предприятия, при­ватизированные в рамках программы

массо­вой приватизации, инвестиционные фонды, большинство коммерческих

банков, инве­стиционные компании и некоторые другие предприятия.

Перейдем к характеристике привилегиро­ванных акций. Эти акции не дают права

го­лоса, но зато гарантируют доход вне жест­кой зависимости от финансовых

результатов деятельности АО. Размер этого дохода оговаривается при эмиссии и

может быть только увеличен, например, часто преду­сматривается, что дивиденд

по привилегиро­ванным акциям не должен быть меньше, чем по обыкновенным.

Основное количе­ство привилегированных акций, имеющих хождение в России это

акции приватизи­руемых предприятий, трудовой коллектив которых выбрал так

называемый первый вариант льгот, согласно которому 25% ус­тавного фонда

предприятия передаются ра­ботникам безвозмездно в виде привилегиро­ванных

акций.

Возможна эмиссия других разновидностей акций, которые обычно являются лишь

ви­доизмененными вариантами обыкновенных и привилегированных. Например, могут

быть эмитированы акции, которые общество обязуется выкупить по оговариваемой

цене, или привилегированные акции, которые могут быть по желанию инвестора

обмелены (конвертированы) на другие ценные бумаги, обычно обыкновенные акции

или об­лигации. Также могут быть выпущены ак­ции, дающие право голоса не

только на соб­рании акционеров, но и в Совете директо­ров общества,

являющегося высшим испол­нительным органом АО в периоды между собраниями

акционеров.

Множество различных разновидностей акций уже можно встретить и на россий­ском

рынке. Молодые коммерческие орга­низации успешно пользуются ими как весь­ма

гибким механизмом привлечения финан­совых ресурсов. Так, например, АО

“Славянское перестраховочное общество” эмитировало акции шести

разновидностей: “золотая” акция (дает право на голос в Со­вете директоров

общества), “серебряные” акции (дают право первоочередных инве­стиций в

проекты владельцев этих акций), обыкновенные, привилегированные,

кон­вертируемые привилегированные (могут быть обменены на обыкновенные,

исходя из номинальной стоимости) и отзывные при­вилегированные (общество

обязуется выку­пать их по желанию акционера по заранее объявленной цене).

Можно также привести пример “золотых” акций, эмитируемых в процессе

приватиза­ции некоторых госпредприятий, являющих­ся особо важными для

проведения прави­тельственной экономической политики. Эти акции выпускаются в

единственном числе, по одной на предприятие, остаются в собст­венности

государства и дают право “вето” в течение определенного срока-при принятии

некоторых решений на собрании акционе­ров (например, при принятии решения о

перепрофилировании предприятия).

Право на получение дивиденда по россий­скому законодательству имеют владельцы

акций, купившие их не менее чем за 30 дней до объявленного заранее срока

выпла­ты дивидендов. Если акция куплена позже, то дивиденд получит предыдущий

владелец акции.

Рассматривая процесс купли-продажи ак­ций, следует иметь в виду, что

существует как минимум четыре различные и обычно неравные цены акции.

Номинальной цена акции указывается на самой ценной бумаге и равна взносу в

ус­тавный фонд, осуществленному при покуп­ке этой акции. Номинал не имеет

никакого значения для обращения акций; более того, большинство акций в мире

вообще безноминальны, то есть на них нет указаний на их номинал, но в России

номинальность акций установлена законодательно.

Эмиссионная ценя или цена первичного размещения это цена, по которой ценные

бумаги продаются их первым владельцам. По российским законам цена первичного

размещения ценных бумаг одного выпуска должна быть единой.

Курсовая или рыночная цена ценной бу­маги складывается при вторичном

обраще­нии под воздействием рыночных факторов.

Балансовая Цена акции отражает количе­ство имущества акционерного общества,

приходящегося на одну акцию в соответствии с ее долей в уставном фонде

общества.

Е) ОБЛИГАЦИИ

Облигация есть долговое обязательство эмитента перед инвестором. Облигации

от­носятся к ценным бумагам с фиксирован­ным доходом, так как проценты,

выплачи­ваемые по ним не зависят от результатов работы эмитента и

оговариваются заранее, хотя и не всегда эти проценты одинаковы в течение

всего срока обращения облигаций. Облигации гораздо менее рисковые вложе­ния,

чем акции. Будучи аналогом кредита, они являются “старшими” бумагами по

от­ношению к акциям, то есть дают преимуще­ственное право при выплате дохода

или воз­вращения вложенных средств в случае бан­кротства эмитента.

Благодаря своей высокой надежности об­лигации очень популярны, и именно на

об­лигации приходится более 2/3 оборота большинства крупнейших фондовых бирж

мира. В России рынок облигаций еще нахо­дится в стадии становления, но

постепенно этот инструмент финансового рынка полу­чает все большую

популярность. Примером может служить зарегистрированный в авгу­сте 1993 года

облигационный заем “АвтоВАЗа” с объемом эмиссии около 1 триллиона рублей.

Можно выделить 6 основных признаков, по которым классифицируются облигации:

1) Статус эмитента. Если эмитент акций это заведомо не государственное

предпри­ятие, то облигации могут быть выпущены как государственными органами

(федераль­ными или местными), так и частными компаниями. Государственные

облигации, эмитированные федеральными органами, считаются самыми надежными

ценными бумагами, так как за ними стоит все госу­дарственное имущество. К.

тому же для их погашения государство может прибегнуть к эмиссии денежных

средств, что, естест­венно, недоступно частным компаниям.

По статусу эмитента в отдельную катего­рию иногда выделяют иностранных

эмитен­тов облигаций, которые также подразделя­ются на частные компании и

государствен­ные органы.

2) Цель выпуска облигаций. Облигации выпускают обычно для финансирования

ин­вестиционных проектов и для рефинансиро­вания задолженности эмитента. К.

послед­ней цели обычно прибегают государствен­ные органы. Такой способ

обслуживания государственного долга очень популярен, например, в США.

3) Срок обращены облигации. Облигации выпускаются на 1 год и более. Принято

раз­личать краткосрочные (от 1 года до 3 лет), среднесрочные (от 3 до 10

лет), долгосроч­ные (от 10 до 30 лет) и сверхдолгосрочные (более 30 лет и без

ограничения срока) об­лигации.

Еще 100 лет назад, когда в экономике большинства передовых стран, в том числе

и России, практически отсутствовала ин­фляция, без труда можно было

распродать, к примеру, 100-летние облигационные займы под 1.0 3.0% годовых. В

бессрочных облигациях вообще не оговаривался срок погашения. Предполагалось,

что в течение какого-то периода (30 40 лет) облигации будут как бы погашены

ежегодными про­центными выплатами, а затем пойдет чис­тый доход.

Однако в XX веке экономика всех стран была подвержена инфляционным

процес­сам. Невозможность предсказать конъюнк­туру на длительный период

вытеснила сверхдолгосрочные облигации, да и долго­срочные сейчас встречаются

не часто. В на­чале 90-х годов в России самым длительным по сроку стал

Государственный республи­канский внутренний заем РСФСР 1991 года, выпущенный

на 30 лет. Но по условиям этого займа Центральный Банк России объ­являет

котировки, по которым он будет продавать и скупать облигации через год. Таким

образом 30-летний заем как бы пре­вращается в 30 однолетних. Основная же

масса облигаций как в России, так и на За­паде эмитируется на срок от 1 года

до 5 лет.

4) Способ выплаты дохода. Обычно доход по облигации выплачивается в виде

процен­тов к ее номинальной стоимости, причем частота выплат может колебаться

от 1 до 4 раз в год. Доход выплачивается после предъявления эмитенту-заемщику

купона, вырезаемого из специального листа, пред­ставляющего либо одно целое с

бланком об­лигации, либо прилагающегося к ней.

Нестабильность денежного рынка сильно повлияла на размер ставки купонного

дохо­да. Сейчас На Западе редко применяется ку­пон с фиксированной ставкой,

чаще эмити­руются облигации либо с равномерно воз­растающей ставкой дохода,

либо с плаваю­щей ставкой, которая изменяется в зависи­мости от каких-либо

внешних факторов (например, от ставки банковского процента).

Доход по облигации может быть выплачен не только в виде оплаты купона, но и в

форме скидки в цене (дисконта). Доход по облигациям с дисконтом выплачивается

единовременно в момент погашения обли­гации. Возможны некоторые модификации

двух основных способов выплаты дохода (купонного и дисконтного). Например,

выпускаются дисконтные облигации, которые в определенный момент своего

обращения по желанию владельца могут быть обменены на новые с выплатой дохода

за прошедший с момента начала обращения облигации период. Возможны и другие

варианты

5) Способ обеспечения займа. Облигации могут быть обеспечены имущественным

за­логом, залогом в форме будущих поступле­ний от хозяйственной деятельности

или оп­ределенными гарантийными обязательства­ми.

6) Способ погашения облигаций. Обычно облигации погашаются в определенный

срок по заранее оговоренной цене. Однако часто, чтобы повысить инвестиционную

привлека­тельность этих ценных бумаг эмитент идет на различные специальные

мероприятия. Вспомним Государственный внутренний выигрышный заем СССР 1982

года, превра­щенный в своеобразную лотерею. Все вы­пущенные облигации

участвовали в розы­грышах и, если выигрыш (в виде значи­тельно более высокой

цены погашения) па­дал на них, изымались из обращения.

Иногда облигации дают возможность при­обретения определенного товара на

льгот­ных условиях. Например, уже упоминав­шийся заем АвтоВАЗа погашается

автомоби­лями этого завода, причем погашение через лотереи должно начинаться

почти сразу по­сле выпуска займа.

Отметим, что как и у акций, у облигаций существует несколько цен: номинальная

це­на, цена продажи, цена выкупа (погашения) и курсовая цена. Для примера

вновь обра­тимся к облигациям АвтоВАЗа. Цена прода­жи этих облигаций

равнялась 85% от отпу­скной цены завода на автомашину; цена по­гашения равна

стоимости этой автомашины в момент погашения облигации, то есть в 1996 году;

курсовая цена складывается на рынке и меняется в зависимости от различ­ных

факторов, в первую очередь, от изме­нения конъюнктуры автомобильного рынка.

В) ПРОИЗВОДНЫЕ ЦЕПНЫЕ БУМАГИ В условиях России 1993 года наиболее важной

производной ценной бумагой, без­условно, стал приватизационный чек (ваучер).

Ваучер является самой массовой ценной бумагой, так как было эмитировано по

одному приватизационному чеку на каж­дого гражданина Российской Федерации, то

есть порядка 150 миллионов штук. Именно ваучерный рынок приобрел наиболее

разви­тые формы В этом плане очень жаль, что ваучер бумага с ограниченным

сроком действия

В качестве производной ценной бумаги ваучер дал право на получение акций

прива­тизируемых предприятий.

Рынок ваучеров многому научил и про­фессионалов фондового рынка, и простых

граждан. Например, ваучер стал первой ценной бумагой, номинал которой

действи­тельно не оказал никакого влияния ни на ее курсовую стоимость, ни на

количество ак­ций предприятий, полученных на привати­зационный чек.

На развитых фондовых рынках среди про­изводных ценных бумаг преобладают уже

.упоминавшиеся опционы.

Опцион это обязательство, оформленное в виде ценной бумаги, передающие право

на покупку или продажу другой ценной бумаги по определенной цене до и (или)

на опреде­ленную будущую дату.

Опционы дают возможность, во-первых, для развития спекулятивных операций, что

весьма важно для увеличения ликвидности рынка ценных бумаг, а, во-вторых, для

страхования неблагоприятного изменения курса (о страховании операций с

помощью биржевых инструментов шла речь в главе “Биржи и биржевые операции”)

Опцион имеет цену (опционная премия), являющуюся платой покупателя продавцу

за риск потерь, которые может понести прода­вец опциона. С другой стороны,

опционная премия максимально возможная величина потерь покупателя опциона.

Если конъ­юнктура рынка сложится неблагоприятно для покупателя, он просто не

реализует право, заложенное в опционе, и цена оп­циона станет чистым доходом

продавца.

На российском рынке ценных бумаг оп­ционы используются, в основном, для

це­лей, нехарактерных для развитых фондовых рынков. Выше уже отмечалось, что

цена первичного размещения ценных бумаг одно­го выпуска должна быть единой. В

случае больших объемов эмиссии с учетом высокой инфляции длительное по срокам

распро­странение одного выпуска приводит к большой разнице в реальной цене

приобре­тения ценных бумаг. К тому же за время распространения этих бумаг

конъюнктура может привести к повышению курсовой стоимости. В такой ситуации

закон обрекает акционерное общество на большие потери в виде недополучения

дохода. Опционы по­могли избежать этого. Схема проста: эми­тент продает

инвестору опцион на покупку своих акций по оговоренной в проспекте эмиссии

единой цене, опционная премия здесь представляет собой разницу между

возросшей курсовой ценой и единой ценой первичного размещения

Г) ДЕПОАИТПЫЕ И СБЕРЕГАТЕЛЬНЫЕ СЕРТИФИКАТЫ

Депозитные и сберегательные сертификаты - это свидетельства банков о внесении

средств, дающие право на получение вклада и оговоренных процентов. Фактически

де­позитные и сберегательные сертификаты это разновидность срочных вкладов

банка, которые могут быть перепроданы. Между собой они различаются тем, что

депозитные сертификаты продаются только юридиче­ским лицам, а сберегательные

физиче­ским.

Являясь ценными бумагами депозитные и сберегательные сертификаты продаются на

фондовых биржах.

Привлекательность депозитных сертифи­катов для российских инвесторов

обуслов­лена особенностями налогового законода­тельства, в соответствии с

которым доходы по простым срочным вкладам (депозитам) юридических лиц

подлежат налогообложе­нию по ставке налога на прибыль, а доходы по депозитным

сертификатам облагаются как доходы по ценным бумагам, ставка на­лога по

которым значительно ниже

Д) ВЕКСЕЛЯ

Вексель это долговое обязательство, со­ставленное по установленной . законом

форме и дающее его владельцу безусловное право требовать оговоренную сумму по

ис­течении указанного срока.

Для характеристики оборота векселей сле­дует познакомиться с особой

терминоло­гией, используемой в этом секторе рынка ценных бумаг:

простой вексель - составляется должником (векселедателем) и содержит его

обяза­тельство выплатить обозначенную сумму кредитору (векселедержателю);

переводной вексель (тратта) - составля­ется кредитором (трассантом) и

содержит приказ должнику (трассату) об уплате обо­значенной суммы

предъявителю векселя (ремитенту);

индоссамент - передаточная надпись на векселе, удостоверяющая переход права

тре­бования по векселю к другому лицу;

аваль - поручительство, по которому лицо, совершившее его (авалист) принимает

от­ветственность за выполнение обязательств должника, аваль может быть

частичным.

По российскому законодательству по сро­кам платежа векселя могут быть:

оплачиваемые по предъявлении; оплачиваемые через какой-то срок от времени

предъявления или от времени со­ставления;

оплачиваемые на определенную дату. Наибольшей надежностью отличаются векселя

банков или снабженные гарантией банков в виде аваля. С июля 1991 “ада в

об­ращении на российском фондовом рынке появился вексель Эмиссионного

синдиката, в который входят АвтоВАЗбанк, Инком­банк, Конверсбанк и Российский

брокер­ский дом “С. А. & Со” Успех векселя Эмис­сионного синдиката

подталкивает другие банки к выпуску своих векселей, которые тоже получают

распространение.

16.3. ПРОФЕССИОНАЛЫ РЫНКА ЦЕННЫХ БУМАГ

На рынке ценных бумаг работает большое количество организаций,

специализирую­щихся на его различных секторах. Можно выделить несколько их

типов, а именно: фондовые биржи, инвестиционные фонды и компании,

посреднические структуры (брокерская и дилерская деятельность) и

ор­ганизации, оказывающие консультационноаналитические услуги. Для развития

рынка ценных бумаг в России наиболее важными являются инвестиционные фонды и

фондо­вые биржи.

Ценные бумаги идеальный биржевой товар, торговля которым осуществляется на

фондовых биржах (хотя это и не единст­венный объект их торговли). В России

фон­довые биржи возникли до того, как сфор­мировался реальный рынок ценных -

бумаг. До сих пор торговля акциями даже на круп­нейших биржах страны идет

довольно вяло, а наибольший объем биржевых операций с ценными бумагами в 1993

году приходился на ваучеры. Сделки с облигациями, вексе­лями, опционами

практически начали ос­ваиваться на российских фондовых биржах после их

становления. И хотя многие из этих бирж достигли довольно большого обо­рота,

но на первых порах только за счет торговли денежными ресурсами.

На август 1993 года лицензии Министерства финансов РФ на право биржевой

дея­тельности на рынке ценных бумаг имели 74 организации: фондовые биржи и

фондовые отделы бирж (товарных, товарно-сырьевых и т. д.). Относительно

активная торговля цен­ными бумагами (более 100 сделок с ценны­ми бумагами в

месяц, включая сделки с вау­черами) велась лишь на двенадцати, семь из

которых московские и санкт-петербургские Предвидится концентрация торговли

фон­довыми ценностями на биржах, располо­женных в финансовых центрах своих

регио­нов (Москва, Санкт-Петербург, Нижний Новгород, Краснодар, Екатеринбург,

Ново­сибирск, Владивосток и, может быть, еще 3-5 городов России) за счет

слияний или ли­квидации мелких бирж (особенно большинства фондовых отделов

товарных бирж) и роста доли ценных бумаг в их обороте.

Инвестиционный фонд это акционерное общество открытого типа, основным видом

деятельности которого являются инвестиции в ценные бумаги.

У коллективных форм инвестирования, наиболее распространенной из которых

стали инвестиционные фонды, есть не­сколько существенных преимуществ. Во-

первых, обеспечивается диверсификация портфеля (совокупности) ценных бумаг,

то есть изменение их структуры, что часто не под силу индивидуальному

инвестору из-за ограниченности средств Во-вторых, имеет место экономия на

издержках в связи с уве­личением масштаба операций Очевидно, что затраты на

отслеживание информации и ведение операций для управления неболь­шим

портфелем у непрофессионала фондо­вого рынка в пересчете на единицу вложе­ний

значительно выше, чем у специалистов инвестиционных фондов В-третьих.

профессионализм менеджеров инвестиционных фондов не только минимизирует

за­траты, но и повышает качество управления портфелем ценных бумаг, то есть

максими­зируют доход.

Достоинства коллективных форм инве­стирования обеспечили им большую

попу­лярность в странах с развитым фондовым рынком, которая, в свою очередь,

повлияла на эффективность рекламы этих организа­ций в России. Успех отдельных

чековых ин­вестиционных фондов на российском рынке был обеспечен массовой

“ваучеризацией” населения, а также невысоким уровнем знаний о фондовом рынке

большинства россиян, которые в итоге и перепоручили заботы о своих

приватизационных чеках ин­вестиционным фондам.

Деятельность посреднических организа­ций, осуществляющих брокерские и

дилер­ские услуга, способствует росту ликвидности ценных бумаг Брокеры

участвуют в тор­говых сессиях фондовых бирж, на которые допускаются лишь

члены бирж, и все бир­жевые операции должны осуществляться через них.

Безусловно, это увеличивает рас­ходы по сделке, но зато профессионализм

участников торгов имеет множество пре­имуществ.

Если брокер осуществляет операции по поручению и за счет клиента, то дилер

дей­ствует от своего имени и за свой счет, что, конечно, повышает уровень

ответственности за принятые решения и требует более высо­кой квалификации.

Широкое распростране­ние дилерских операций обеспечивает вы­сокую ликвидность

ценных бумаг, так как осуществление дилерами котировки ценных бумаг (т.е.

объявление цены их скупки и продажи) значительно облегчает и ускоряет ведение

сделок.

Сфера деятельности инвестиционных компаний на рынке ценных бумаг весьма

обширна. Это и инвестиции (в т.ч. вложе­ние в ценные бумаги, создание

дочерних предприятий, финансирование инвестици­онных проектов), и помощь в

организации размещения ценных бумаг другим юридиче­ским лицам вплоть до

выдачи гарантий по размещению, дилерская деятельность и многое другое.

Консультационная деятельность на фи­нансовом рынке в России пока развита не

очень широко. Оказание консультационных услуг по обращению ценных бумаг

требует хорошо развитого рынка Пока на рынок денных бумаг не выходят широкие

массы Индивидуальных инвесторов, специализиро­ваться на сугубо

консультационной деятельности трудно из-за недостаточного спроса на такого

рода услуги. На этапе становления фондового рынка клиентами консультаци­онных

фирм являются в основном юридиче­ские лица и консультации обычно касаются

проблем эмиссии и организации вторичного рынка ценных бумаг.

16.4. НАЛОГИ НА РЫНКЕ ЦЕННЫХ БУМАГ

Наиболее часто встречающимся налогом на фондовом рынке является полог на

опе­рации с ценными бумагами. По состоянию на 1994 год налогом облагались все

продавцы и покупатели ценных бумаг в размере 0,1% от суммы сделки в случае

купли-продажи государственных ценных бумаг и 0,3% от суммы сделки с другими

ценными бумагами При регистрации проспекта эмиссии с эмитента взимался налог

в размере 0,5% от суммы эмиссии. Не облагаются налогом операции с

приватизационными чеками.

Другой важный налог - налог на доход. С физических лиц в 1994 г. взимался

налог по обычной ставке 12% и более (в зависимо­сти от размера совокупного

годового дохо­да), с банков 18%, а с других юридических лиц 15% Не облагались

налогом доходы по государственным ценным бумагам. Налог взимается в месте

происхождения дохода, то есть перечисляет его в бюджет эмитент.

Следует иметь в виду, что доход от пере­продажи ценных бумаг, а также доход,

по­лученный от разницы между ценой погаше­ния и ценой покупки

негосударственных ценных бумаг, облагается налогом как обычная прибыль.

Налогом на добавленную стоимость опе­рации с ценными бумагами облагать не

принято

16.5. ОСНОВЫ АНАЛИЗА ИНВЕСТИЦИЙ В ЦЕННЫЕ БУМАГИ

На сегодняшний день уже достаточно хорошо разработаны методы анализа вложений

в акции и облигации. Не углубляясь в подробности, рассмотрим лишь несколько

основополагающих аналитических зависи­мостей, в первую очередь, формулы

опреде­ления доходности инвестиций (доходность отношение дохода к

номинальной, нарицательной стоимости ценной бумаги, выраженное в процентах).

У акций различают текущую и совокуп­ную доходность Текущий доход по акции

равен дивиденду, а текущая доходность акций (Дта) определяется по формуле

Дта=100%

курсовая цена

В совокупный доход кроме текущего дохо­да включается еще и прирост (снижение)

курсовой цены акции, то есть совокупная доходность акций (Дед), равна

дивиденд + изменение

Дса=—*“100%

курсовая цена или изменение курсовой

Дса = Дта+-*-,.100%

курсовая цена

Курс акции теоретически определяется размером дохода, по ней выплачиваемого,

в сопоставлении с банковской ставкой про­цента.

Таким образом классическая формула для определения курса акций такова:

_дивиденд _.; .. курсовая цена акции = х -1', ставка процента

где И номинал акции.

Текущая доходность облигации (Дто) оп­ределяется аналогично текущей

доходности акций (текущую доходность можно опреде­лять только у купонных

облигаций):

д** * **О*

курсовая цена

Конечная доходность облигации (Дко) рассчитывается по формуле:

цена погашения

Дко = Дто + *°”” Ц* , 100%

курсовая цена к л

где я количество лет до погашения.

И у акций, и у облигаций текущая доход­ность сильно зависит от частоты выплат

до­хода. Приведенные выше формулы приме­нимы для выплат с периодичностью один

раз в год. В иных случаях (например, при выплатах дивидендов раз в квартал)

следует учитывать возможность реинвестирования (нового вложения) полученных

доходов, что увеличивает доходность в пересчете на год. Формулы текущей

доходности акций и об­лигаций в этом случае видоизменяются сле­дующим образом

Дта *1 +**” 1* 100%

1 * курсовая цена ) 1

дто = \dяя dяя6 [1] ОР[1]k[1](xK–dыяЁ[1] dяя dяяЏяУЈЉmBґя‚яяяуя $уыяҐюяJѓ!РѓЈя_яјEя_

яґя‚яяяуя

Јьяяя©_сtюгяякюjWьяъєя‚яяясяъяёаыяВыУІEяЂљгяW¶я‚яяясящяочья

кКфгяыжяячяЦъя1¶я‚яяяся“я‚яяяся;“я‚яяяся5“я‚яяяся%ъяняояюяяэюя

офяйЕяряячуйяююя

Аяякєя‚яяясящя‑EыяАя/жяDяыJыЉгяця}яяzєя‚яяясящя‑RяWяЉйяnгячяT«V~ыЪн.EЉ

wєя‚яяясящя‑mя4яMз

яАяЂчяMф}фnсяю‡я*cєя‚яяясящяgю*]э‹яя°ую5Ћµю<Р•юя

”!јєя‚яяясячяiћя‚яяяся сяю¤я‚яяясятяц‡¤я‚яяяся€уя[1]iЅ¤я‚яяясяъя

ЦІ¦чяяЁW€ч¤я‚яяяся%ъя яНяя%р¤я‚яяяся.ъя

яюip~нЭяYчҐя‚яяяся4ъя

ыаЎB.эярј¦я‚яяясяъя

.YяЪЬячBїя4¦я‚яяясяъя

юя8џя‚яяясяцячџя‚яяяся“я‚яяячяэья“я‚яяяэяюђя}.Aья“я‚яяяэяы{я!яЅья“я‚яяяьяЭIюяAья“я‚яяяьяйiяжфюя[1]$“я‚яяяья

кvязыя“я‚яяяыя

кяwinья“яІяЁ‹юяwЧяяяся+“яІяэя&Чяяяэячця“яіяЂэя­Чяяяся“яіяьяJЧяяяся“яґя

ЅьяFЧяяяся“яµяюыяFЧяяясяE“яµяAќыя.Чяяяся“я¶яъъя.Чяяяся“я·я[1]эdъяЧяяяся'“я·яыщяЧяяяся%“я·я2„щяЧяяясяn“я·яшяЧяяяся2“яёя[1]ЧэщяЧяяяся“я№яйчяЧяяясяэ”я№яочяЧяяяся“яєя[1]РъчяЧяяяся“яєяРцяЧяяяся!“яјя[1]юLхяЧяяяся“яјяъяняяющяЧяяяся“яјяj'фяЧяяясяы”яјя2уяЧяяяьяЦtяmє€ья7“яЅяVуяЧяяяьяLчяgья1±я[1]юяыэя

ъюяфояэя[1]ЪбюыяышяыяырядсуКМЛМ†–™™^\cd,)00ЫЧяяяья‑ч7йЭяўяяъІРP›Нljћ•

"8(9D:

Г‑#)%,D6,4-R,_VDWfJ”+qwW—m‹ЌЂ\\izіmp\mГМљ°іЈРЪРдЦсЧЙЅј¶ШязтяЧяяяыя

7ъ•яmья“яїя+LсяЧяяяьяч;я яья“яїяряЧяяяыя mяіG­ья“яАяЌряЧяяя

яэяюхя“яБяМпяЧяяяся“яБяапяЧяяяся“яВя4*ояЧяяяся“яВяэояЧяяяся“яГя ~няЧяяяся

“яДя

«ячояЧяяяся?“яЕяэляЧяяяся“яЕя$]ляЧяяяся“яЖяГ(кяЧяяяся“яЖяокяЧяяяся“яЗя'йяЧяяяся(“яИяэияЧяяясяю”яИяЁияЧяяяся“яЙя8

зяЧяяяся“яКякжяЧяяяся“яКяжжяЧяяясяы”яЛяa.еяЧяяяся+ы”яЛядяЧяяяся$ч”яМя

¶ьяюкяЧяяясяр”яНя.dгяЧяяяшяюъьяIу”яОяЭвяЧяяящя д›Ьюэяъ”яПя[1]ссвяЧяяящя

>рыНэяцляювячеясщяюсяъяыМъ™ыfъ3НЧяяящя¦фяяЈ

  ~G8\:D•cW+ѓУa—ЉЉgWћН{ўў\ђЌ°љУй7µҐЭјЬбјбЙЙЅёєНїчянйВдКэя к

ЭбяЧяяящя яжГяяйэЇ”яСя[1]Н

ыаяЧяяящя фЧќэяа”яСяыЯяЧяяяшя[1]Ў‘нэя

о”яТя

ФЮяЧяяяся

у”яУяЎAЭяЧяяяхяыюяк”яФя[1]гъЭяЧяяяся

“яХя[1]РйЬяЧяяяся(ъ”яХя'mЫяЧяяясяE“яЦя 1яфЬяЧяяяся“яЪя

юяяіЩяЧяяясяD“яШяюШяЧяяяся“яШя4vШя.Чяяяся“яЩяяGЧя.Чяяяся“яЪя­ЦяFЧяяяяюуя“яжяцчяюХяFЧяяяся“яЫя[1]гюЦя]Чяяяюясхя4ъ”яЬяTЬяюъя]Чяяяся[1]ээ•яЭяЬяющяtЧяяяся“яЮяя

ЪязъяtЧяяяся“яЯяqСя‹Чяяяся%“яаяадяфоя‹Чяяяся$“ябя[1]зЅРяўЧяяясяA“явя[1]цЗПяўЧяяячясьяf“яеяюяя.VЭПяўЧяяяшя[1]4‹аэяу”ягяяНя№Чяяящя

яяЬэяq“ядяIМя№Чяяящя[1]

ьяє”яеяdдГУН®¬¤ЄzyS6@E8­аЧяяящяяуMяудW\_T%RE/9.1

ь [1]Е##?FMbf[„Љ’№МВММээящяюэя

цояччя[1]ѓъцяфЧяСЧяяящя Gќ©›эя?•чярГяъыячеяия[1]чsOЙяиЧяяяшя‹дья;Ккясхя

фяяюјяия„ИяиЧяяясяAж”яйя[1]соќяяясяPс”яйя›яяяся(ч”яля[1]зЙ›яяяся(Ь”яляНљяяяся8о”ямя*™яяяся+й”яоя[1]у"яяяся“япя[1]эJ—яяяся

“япяg–яяясяФ”яся[1]ыYюяю™яяясяч”яяоюяышя[1]аm”яяяся1к”яфя

эя‹ы”яяясяН”яфя[1]дR’яяяся“яхя[1]Eљ‘яяяся*а”яця[1]Iуђяяяся“ячя[1]5уЏяяясяж”яшящяяц—яяясяб”ящяЊяяяся$ж”яъяZµ‹яяясяљФ”яья[1]ч'јшяю”яяяэясця

є”яэя[1]ѓб‰яяяся4¦”яюя PЬф‰яяяшяІьяaљ”я

яя7†яяяшяяья‡°я¶›Љ«ПаПЁЗЅ­¦аФќМЇЁЎѓћёЗЁзЌЎ¦¦_‘ђЬy{oў„iR[MLG1-!­

ЙЧяяящя[1]Цюя{У[1][1]

­2:0O\h‰Џ•ЌЈ™Ьноркюячюяяфяфяоэябэя[1]юяухя”%баяюряъёяяящяюLэя‡

n–я]сѓяяящя[1]ъЧэя[1]э¦«—я[1]5Zя‚яяяся_Мљяэяяя‚яяятя[1]ыЭљя[1]›бюя‚яяяся

„Й›я[1]Aюэя‚яяясяЧќя[1]дыя‚яяясяМћя[1]н

ъя‚яяясяФџя[1]Aрщя‚яяяся"ЩЎя йршя‚яяясяµўя

~]ъчя‚яяясяјЈяяфя‚яяясяКҐя

ЗMнфя‚яяяся7П¦яяся‚яяяся'ЁЁя[1]Јря‚яяясяўЄя[1]о>оя‚яяясяј«я[1]Eѓня‚яяяся

ћ­я КЦмя‚яяясяTЭЇя р<кя‚яяясяа°я

¶Чйя‚яяяся"ҐІяъ7яячйя‚яяясяf©ія[1]q­ея‚яяяся/ўµя[1]ощяымя‚яяячяыьяdp¶я[1]Гвя‚яяяшя[1]*€эяЋ}ёя[1]Aая‚яяящя

нtяэяб”єя ¶оъяюсясэяюэя

фяъчзсчяяыюяйфэя)знъжжкыфїырякЧЦоЬ¶аъйъзїц»“ЄЃ›ЌkyJkH4I)6­ю‑мЧяяячяы"я

яйz'

M7,.@12)(%

Й‑

[1]!1$=E,++Eb?@L<WDtn—_}wiыя‚яяяшя[1]љъэяЦcѕя ¶nЫя‚яяящяАыя­wАя

pЩя‚яяящя Ј +ЋэяљpВя аЋЧя‚яяясяўJДяж‑яцЧя‚яяясяjЌЖя

Ц{ъФя‚яяясяd<ЙяюT?яюУя‚яяясяp~ЛяЭюбПя‚яяяся%ќНя ћКНя‚яяятя[1]юaYПя

‡ сЛя‚яяяся}Яяъфя ї_ъЙя‚яяясяRVФя Й

РтяюЦяЎяюъяэляяясяYЃЦя ѓ(жояэШяЎячъяфияяясяq—Шя

+БяЎяфгцяжЬяцЎяябЧяуъячъяяЭыяяяся'8Ыя ђФїяЎяй%яљBю

Jсдя.сяяыяяясяѓRЮяф$ЈнцяцЙяЎя э~рZы

яяZся

д'tыяяясяLая VfжєяЎяэvЕъ"

—счз{Щя

ф‑ъыяяяся}Aдяр¶юЈ·я§яюыяҐя7я

о%чЩ«ЁгбЩ\?8$НGыяяясяcЂзяц/?

ёыµяњяэчяыюяІчяяясяqTкяэюЂгІя‚яяяся<няјэІ®я‰яюыяяяся›ўсярМэА«я‚яяясяЪjуяЃэзЁя‚яяясяАfчя¦э[1]ЋюФяэсяжуяцфяэя<уя©тяэтяЌсяЭТя[1]<гщяяясяюЃэя[1]уФўю

{цяксяЬтячтяЪсяјтяЂхяэяGуяытянуяыся©фя эяцэгяќюЂыяяяся

ЧAфµVю[1]Enюья йяяыфя[1]йяэюяжюяъыэяксъяюыя­ошя"эяюэєйјйрЙЪЕаЕюяН

УїєёяНдА~В«Вdcd]9AІzmW©•vZc$fI>_q4ЃZL«ђBML<B

O]WA\Z!27 ЬоDы\эяяя[1]яяуж.§4‑ю 82ээ 'э­+"

%pEOdЉ_O%

sYE]zi•ЌЉђ”У­vЖяэЦьяяя

яясV/ќqёАФПья‘яЧэкЦЕйкУУнЧчыяясрчЗяэюя эяячукяЌя

Ьчыяяясяаi”яЌя[1]ЋйыщяяясяКE”я‚яяясягdсяъҐяэяГыяюйяЩхяюYяз©вяо\ЪяяяцяЙэязPсяюуя„"фя

—Mфчуя‹уя[1]Bфя[1]‹Ќцяюя J*хя[1].ў

фя[1]Чцяы

я©зчяzяяҐчяряяжЫяяячя[1]ЬдюяжgфяІся[1]Ъ

ця жmяуянуяzуя чя8цяюя[1]чяфя[1].фхя

э¦юцяфяясљчяЗяя©tчяэ+дячцЫяяячяяк¦яяо+уятя чыыця

нцауя—уя[1]Gхя д7Ецяьяфя[1]

хя Ъбхяяяф¶ця яярgцяєюяАЫяяячяяя°яяб;уяряЅфя„1фя[1]sФvуя[1]ъяхя

жqяцяэяOохя АYяVхя ы‘‡цячяяZхя

яячЉця©ячФйЫяяячяяыљяяоaуясяыхя tэяфя .‑‑хя

Каяфя[1]эцяэяюяюшя йtяфя[1]©цяы‡яя7vхя $яяЬ~цяйяjGЫяяяъяюяяЕя

юяг!уятя 7Tхя[1]Jтя‑уя[1]%fфя[1].ћчяыэя¶уя[1]ќ+нфя

ђ2ЩфвяэЙяяяцяаэякгярія‚яяяртяы

”я‚яяясяГ”я‚яяяся«”я‚яяясяр”я‚яяясяа/”я‚яяясяК”я‚яяясяЦ”я‚яяясяЬ”я‚яяяся

П”я‚яяясяј”я‚яяяря_”я‚яяя‚я‚яяя‚я‚яяя‚я‚яяя ј

›µB[1]d8BIM н[1]X[1][1]X[1]8BIM

x8BIM у8BIM

8BIM'

[1]8BIM ф5-8BIM чяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяя и8BIM

[1]@[1]@8BIM  8BIM

ЎpQPjP

.яШяаJFIF[1]HHяю&File written by Adobe PhotoshopЁ 5.0яо

AdobedЂяЫ„



















яАQp "[1] яЭ яД? [1] 

[1] 

[1] [1]

3[1]

!1AQa"qЃ2‘Ў±B#$RБb34r‚СC%’Sрбсcs5ўІѓ&D“TdEВЈt6ТUвeті„ГУuгуF'”¤.ґ•ДФдфҐµЕХехVfv†–¦¶ЖЦжц7GWgw‡—§·ЗЧзч[1][1][1]

5[1] !1

AQaq"2Ѓ‘Ў±B#БRСр3$bбr‚’CScs4с%ўІѓ&5ВТD“TЈdEU6teвті„ГУuгуF”¤.ґ•ДФдфҐµЕХехVfv†–¦¶ЖЦжц'7GWgw‡—§·ЗяЪ

[1] ?ф~·wPЗйYWфСQМ­.Х} ‘VљёЩйЛэ¬Ь«х>«ќ.ђYE8ч°°8

rЋж™‰vцЫєЇм?бїБЛ«fЦq3±v<XК‑dґн#kaНs~“w[·ю·jZEE¤1Ф6Зёз+u¶;Щ[яаЅяCюё”‡Ї_eБ·Х‹U

ю’Жж1о‡нpЇУfпЎпэ#?л›А ЂAђu *Яі:h

­dў‑!ГУfў6CЅї№мVZЦ±ЎЊ­h­[1] Ђ[1]J]$’IJI$’R’I$”¤’Pmµ№оc^ТцsA ѓ

|8VКЭэґ”Н$’IOяРфn«u/йЩФ¶Ж:ЦRэх‡

ГЩ»ЮЯНц№Єб¶°`Ѕ ЋA!Qл8ШЯіі®50Шм{ њZ p

ђЎЭфUї±aМъПхэЙ)‘ѕЃНЊ­Ъ

ЋV(РЭXюРюфѕЙ‹ю†їуGч'ы>?ъ&љS­¶бЋoЇьцяzo·aЬЉїПoчўzU~г~аџc?t}Й)Ы°їоE_з·ыТы~эИ«ьцяz.Жш№>Цш

”‡нш3­hЄGтЫэй}»

юдUю{Ѕk|[1].П¦Љџu¤2єЪ\ч‑ё¤¦®wUЕЗЖ/®кќsИ«ҐА‡Zяm,цќЫw{¬эКЅK0ЌK©ў‹›aЬЯD°8z‘№№‑¦ж;ЪПg¤­удЕхЃЫфGяK$¦­іhяIэїwю”Oы:ЏЯїюЯ»яJ§фуяУЧяm­э,џУОЏзля¶Џю–ILgcюэяцэЯъU/ЩШяїюД]яҐTЅ<пфхяЫGяK%йз¦ЇюЪ?ъY%1эќЏычямEЯъU/ЩШяїюД]яҐTЅ<пфхяЫGяK(dYv5.ї#*Єi¬nЋfЦЃь§:Ф”№йшаjыАюСwю•ThБЗкVЊќцї§ЦZьf›m‹liЬЬїuї¤З­Бїbя

чюєПWх;“э“3Є†Щ–яO

{ЄЕ}{]aьЫs«/юoуйВюЮgйUЖЅижЬ‘яmЏпIK~ОЗс·юЮ·яJ&f5Tе°іy.cзsЮюхя¤{ФЅ

Пы”МjfWk2«х-6Л­µў5ЇчBJm$’I)яТф>·n@БМ©ёеф;ЬлѓЪЯxnЦQ±Юп{cэ_

ПMZхт;c?ьждХN№—SpІрИqІМ,‹AhђЖ¶·OтњлЅџЫVОm#уmя¶mяТi)o_/ювџуЫэйу;cаѓы“эєЇЬ»юЩіяIҐцЪїrЯыjПь‚J[ЦНяёнщШ?т

z№ЯчџцпюЈAЙлX8Е¬іХuЦO§ЋК¬}®

у.5±Ц6їшwюѓюVvWPЛЪltк©©•:М‡ЭІж¶Ьl_е¶џґЩяvh±%'іЄ\ЛО+)eЩAҐз‑«78Н6№ХІЄяр~µ•ъџа·ЎЊNЈ‘uy9хTзФwUЊЛњicЃцZwPЗd_я

c=:їАUк~љЛ®ВЕЇТЗ¦Ц6w8љн.sЏТІЫ‑ЧYm®ьы,Ё‹цЪїrЯыjПь‚JW©џю‚їыtяйЮ¦ъ

янУя¤Sэ¶ЇфwЫVд9µЏрvџъУят))oS?эцйяТ)м‡eЧлVЖ

Џ‚Ч—wЇ±®ґяmiв«їн·rfЭкеWм{!ЏХнЃНi)ґ’I$§яУпєЧT釦gгэі]и]_¦m`!Ы‑ЭЋiwµЫ“їлWХЦ’ЪуиИxРІ‡‹H?єпG§я\Dл”ёtь›эЊ®‹ЭmAў,љЯґ=ЯKЪпzЅuO°02ГVЧ5Ж;љє§oЫcRSЏя9Д¶ѓ‹ЏЫv^U3'»iГ~W©э»иOngNИ

dхК›\{ЄЖєє

Ј№µЇі1їхњЄ–ћN5–ЉЕ6ъ,cм-l—±§s©дmmїџь„пЗ±ЩUЪЫKjc^ЧР‡—l{ќя±ЯцвJiaеэZВif&N%[эП-¶ЅП#ORЧоЯkяб,Fэ»РшэЈ‹#юїьљ9ўПµ¶сs."ІГЌ

Ш\K\/Э·ХхЦъOУJЄ,Ї&лMО}vмЩIЌµ–ЌЇфягRRЫќ'ц†4ЗWя“HuОЉDЊьnHюyњЌз+4UeFЯRЧ[кX^АаЖђ?DЭїљШM^9­–ґZтл\з‡8оЫ»†ЧїvЦ3уX’љя·:.ЭЯoЗ€џзY1э]Ы“юЪияч;ꖰ괦0н3м#*Я[РфFaѓnнѕџЪxЩлnэ"W`ємJсЋMмu`

}n

±Д7dЅБ»}уїиэ4”ЊхОЊ;­S[1]-aяї!ЩЦє8ИЁњм}щэ#“зд®ЯG­іфЏЇaЭм1:µяЙCЙГ}чQkoІЎKѓџ[

5а{¶јX$§/#­­ґёвх^ќцsµШ

°iю–ј–µюяу(ќ/­7+ЁЩ‚ьь,‹«©¶z8Ы.љЗйvѕЛйSФШ¶Sґ@ћOs

)яФхT—К©$§к¤—К©$§к¤—К©$§к¤—К©$§к¤—К©$§к¤—К©$§к¤—К©$§яЩђADBE[1]mntrGRAYXYZ О

+acspMSFTnoneцЦУ-ADBEcprtА$descдqwtptXbkptlkTRCЂ

text(c) 1998 Adobe Systems Inc.descGrayscale - Gamma 2,2XYZ уQМXYZ

curv[1]3ю Я[1] [к Ђїљ \з

t oЗ P Ђ Рф ялnЊ” Њ(

[1]!Щ= э#I†„

њs‡ђ # Hо‹гУдц[1][1]яяяяяя@[1]яяяяY80bMPC[1]

..

TIFF€Љ Aё%И Ш к8‹$к8‹$XX@‹$@‹$стр. ‚Ь яяј[1]G[1]MMd [1]

Е[1](xK–dыяЁ[1] dяя dяя

HalftoneTypeMiserModeTraySwitchJogDuplexOutputBinResolutionNoneJCLAdvStapleOnJCLCollate1JCLHeaderpage8MBOptionalMemoryFalseOptionalduplexerFalseOptionalfinisherFalseOptionalbinFalseOptionalfeederM:\CAD\Spesh\Sapr.pmlяя

@Fяя ЂFяя @GяяЂ яя%АJяя%[1]Mяя

@Nяя

А\яя0яя0(яя(яя.@fяя.¦яя/[1]@¦яя/яяяя@Єяя«яя[1]Ђвяя

@ќяя

щАќяя[1]ЂПяя

АПяя

АУяяЂФяя@ХяяЦяяАЦяяЂЧяя@ШяяЩяя @Щяя

?@Ъяя

ЂЪяя

АЫяя

[1]АЬяя

@Юяя -Ђдяя-АжяяЂзяя@ияя +Ђияя @h[1]яя

·Ђh[1]яя

b~[1]яя

Ањ[1]яя

Ђќ[1]яя@ћ[1]яяџ[1]яяАџ[1]яяЂ

[1]яя@Ў[1]яяў[1]яяАў[1]яяЂЈ[1]яя@¤[1]яяҐ[1]яяАҐ[1]яяЂ¦[1]яя@§[1]яяЁ[1]яя

@Ё[1]яя

$@Є[1]яя

Ђ«[1]яя

Ђ¬[1]яя

ЂЇ[1]яя

@І[1]яяі[1]яяАі[1]яяЂґ[1]яя@µ[1]яя[1]Ђµ[1]яя

@А¶[1]яя

Ац[1]яя$<Ђч[1]яя$ Ач[1]яя ш[1]яя

@ш[1]яя

Ђш[1]яя

Аш[1]яя

@щ[1]яя

ъ[1]яя @

яяHeliosLightRяяHeliosThinRяяHeliosUltraCompressedRяяMarlett[1][1]

яяLucida Console1 яяTahoma" яяArial CEо" яяCourier New CEо1

яяCourier New CyrМ1 яяTimes New Roman CEо яяArial Black"

яяComic Sans MSB яяImpact" яяVerdana" яяWebdings[1]

яяMS Outlook[1][1] яяи Book Antiqua яяArial Narrow"

яяBookman Old Style яяCentury Gothic" яяHaettenschweiler"

яяLetter Gothic MT1 яяCentury Schoolbook яяTimes New Roman MT

Extra Bold яяKarinaCR яяAGLetterica[1] яяи

AGLettericaCompressed[1] яяи AGLettericaCondensed[1] яяи

AGLettericaCondensedLight[1] яяи AGLettericaExtraCompressed[1]

яяи AGLettericaUltraCompressed[1] яяи Boyarsky" яяи

CommonBullets[1]" яяFigurineCB AriesSP" яяFigurineCB TimeSP

яяFigurineCB LetterSP[1] яяAvantGarde Md BT" яяAvantGarde Bk BT"

яяAvantGarde"яяBookmanяяCourier1яяHelvetica"яяHelv"яяModern"яяHelveticaCondensed"яяHelvetica-Narrow"яяNewCenturySchlbkяяPalatinoяяTimesяяTms

RmnяяRomanяяZapfChanceryяяZapfDingbats[1]RяяHelveticaLightCRяяHelvFixCRяяHermesCRяяHeroldCRяяInformCRяяIzhitsaCRяяIzhitsaShadowCRяяJournalCRяяJournalSansCRяяKabelC

BookRяяKabelC MediumRяяKabelC

UltraRяяKudriashovCRяяLazurskiCRяяMatterhornCRяяMinionCRяяMinionC-SemiboldRяяMonoCondensedCRяяMontblancCRяяMyslCRяяNewBaskervilleCRяяNewtonCRяяNewtonXCRяяNotaRяяNTCaliberCRяяNTCaliberOutlineCRяяNTGravityCRяяNTGravityOutlineCRяяNTModel01RUwRяяNTModel02RUwRяяNTModel04RUwRяяNTModel11RUwRяяNTModel13RUwRяяNTModel15RUwRяяNTModel31RUwRяяNTModel33RUwRяяNTModel35RUwRяяNumeralsRяяOdessaScriptCRяяOldTownCRяяOptimaCRяяOrnamentRяяPalatinoCRяяParkAvenueCRяяParsekCRяяPasmaCRяяPetersburgCRяяPigraphRяяPragmaticaCRяяPragmaticaCondCRяяPragmaticaShadowCRяяPrestigeCRяяProunBCRяяProunCRяяPumpNewCRяяQuantAntiquaCRяяRevueCRяяSchoolBookCRяяSkazkaCRяяSouvenirCRяяStandardPosterCRяяStudioScriptCRяяTauernCRяяUniversityCRяяUsualNewCRяяXeniaCRяяXeniaCameoCRяяXeniaCondensedCRяяXeniaExtendedCRяяXeniaWesternCRяяZapfChanceryCRяяZhikharevCRяяBastionXяяHeliosRяяHeliosBlackRяяHeliosCompressedRяяHeliosCondRяяHeliosCondBlackRяяHeliosCondLightRяяHeliosCondThinRяяHeliosExtRяяHeliosExtBlackRяяHeliosExtLightRяяHeliosExtraCompressedRяяHeliosExtThinRяяM:\CAD\Spesh\Sapr.pmlTimesETR!яяWingdings[1][1]!яяSymbol[1]R!яяTextBookCR!яяTimes

New Roman CyrМ !яяTimes New Roman !яяArial CyrМ"

!яяArial" !яяCourier New1 !яяTektoMM_240 RG 564

NO"[1]яяTektoMM"яяLithos Regular"яяMinion CondensedяяMinion

OrnamentsRяяPoetica ChanceryIяяUtopiaяяViva

BoldExtraExtendedяяViva RegularяяCaflischScript RegularяяNueva

BoldExtendedяяNueva RomanяяSanvito LightяяSanvito

RomanяяCritter"яяWillowяяMyriad Roman"яяMyriad Tilt"яяExPonto

Regular"яяTektoMM_100 LT 250 CN"[1]яяTektoMM_100 LT 564 NO"[1]яяTektoMM_100 LT

850 EX"[1]яяTektoMM_240 RG 250 CN"[1]яяTektoMM_240 RG 850 EX"[1]яяTektoMM_503

BD 250 CN"[1]яяTektoMM_503 BD 488 NO"[1]яяTektoMM_503 BD 850

EX"[1]яяAcademyCRяяAdverGothicCRяяAGFriquerCRяяAGKorneliaCRяяAGOpusCRяяAGReverenceCRяяAGSaturdayCRяяAmericanUncialCRяяArialCRяяAstronCRяяAvantGardeCRяяBabyCRяяBalticaCRяяBenguiatCRяяBernhardCRяяBetinaScriptCRяяBodoniCRяяBodoniCondCRяяBookmanCRяяBroadwayCRяяBrushScriptCRяяCenturyOldCRяяCompactCRяяCooperCRяяCopperplateCRяяCorridaCRяяCourierCRяяDecorCRяяDidonaCRяяDixielandRяяElectronCRяяFatFaceCRяяFreeSetBlackCRяяFreeSetCRяяFuturaCondensedCRяяFuturaEugeniaCRяяFuturisCRяяFuturisShadowCRяяFuturisVolumeCRяяFuturisXCRяяFuturisXCondCRяяFuturisXShadowCRяяGaramondCRяяGaramondCondCRяяGiddyupRяяGradCRяяGymnasiaCompressedCRяяHelvDLCRяяHelveticaCondencedLightCRяяUЂ9

яяU яя5Ђ яяБез

цвета[1]яяяяяяяяяСовмещениеяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяя[1]Бумага[1]яяяяяяяяяBlackяяяяяя[1]Red[1]ялляя22лляя22яяGreen[1]яЭЭяяЭЭяяяяBlue[1]яяя..яя..яяCyanяяяяяя

Ж Ж[1]MagentaяяяяяяшЂшЂ[1]Yellowяяяяяяяюяю[1]Черныйяяяяяя[1]Основной

шаблон[1]ЂмХwъHоУ-н‹гёuHо‹гУuОсновной шаблон

ЂмХwъHоУ-н‹гёuHо‹гУu[1]яяяя!яяяя­

!"#$яяяя!яяяя[1])*+,-.яяяя!яяяя =>?@ABяяяя!яяяяGLNOPQяяяя!яяяя

@Ї @ ЂЇ @ АЇ @ ° А А° @

І А АІ @ Ат Аш А

яxќяяяяяя[1]

[1]яяяяЎ Ђ ЂFА @GЂ M@ А\@

f@ ¦@ @¦ @ЄА АУА @ША @ћ[1]А

Аў[1]А @§[1]А Аі[1]А Ац[1]А @ @ Ђ 

Ђ Ђ @­ @9 @ Ђ9 @­ АX

@ Y @ @b @f @ Ђg @Аg

[1] Аi А Ђj А @k @ Ђl А @m

А n А Аn Аt Аx АЂy Ђ

~ АА~ Ђ @Ћ Ђ А— Ђ @­ А® @

@Ї @ЂЇ Ђ[1] І ААІ @ Ат @А2

А#mpatibility =о‹гУњш[1][1]яяяяяя8[1]яяяяЛ

PageMaker 5.0 CMYKяяяя!яяяя­ !"#$яяяя!яяяя[1])*+,-.яяяя!яяяя

=>?@ABяяяя!яяяяGLNOPQяяяя!яяяя P=дрхе[1][1]яяяяяяA[1]яяяяёя

%Р<р е; [1][1]яяяяяя ' яяяя@/г

Hо‹гУu[1][1]яяяяяя яяяяё8r[1]

Hо‹гУз[1][1]яяяяяя2 яяяя72

Hо‹гУдц[1][1]яяяяяя@[1]яяяяY8@Ћ яя @Fяя Ђj яя

АX яя Ђ яя%АJяя%[1]@k яя

@Nяя

Y яя0яя0(яя(яя.@Ат яя.[1]@Ї яя/[1]@b

яя/яяяя@­ яя«яя[1]Ђвяя @ќяя

щАќяя[1]ЂПяя

АПяя

Ђl яяЂФяя@ХяяЦяяАЦяяЂЧяяІ яяЩяя @Щяя

?@Ъяя

ЂЪяя

АЫяя

[1]АЬяя

@Юяя -Ђдяя-АжяяЂзяя@ияя +Ђияя @h[1]яя

·Ђh[1]яя

b~[1]яя

Ањ[1]яя

Ђќ[1]яя~ яяџ[1]яяАџ[1]яяЂ [1]яя@Ў[1]яяў[1]яя@m

яяЂЈ[1]яя@¤[1]яяҐ[1]яяАҐ[1]яяЂ¦[1]яяАi яяЁ[1]яя @Ё[1]яя

$@Є[1]яя

Ђ«[1]яя

Ђ¬[1]яя

ЂЇ[1]яя

@І[1]яяі[1]яяАx яяЂґ[1]яя@µ[1]яя[1]Ђµ[1]яя

@А¶[1]яя

n яя$<Ђч[1]яя$ Ач[1]яя ш[1]яя

@ш[1]яя

Ђш[1]яя

Аш[1]яя

@щ[1]яя

ъ[1]яя @9 яяЂg яя xA7[1]7[1]99 ddи -н‹гёuHо‹гУu

dј[1]пи рb[1]ш[1] ¤їиЯ р ..--__‑ы

&яя(яя P=дрхе[1][1]яяяяяяA[1]яяяяёя %Р<р е; [1][1]яяяяяя

' яяяя@/гЂЧяяІ яяЩяя Hо‹гУu[1][1]яяяяяя=

яяяяq72яя@ияя +Ђияя @h[1]яя

·Ђh[1]яя

b~[1]яя

Ањ[1]яя

Ђќ[1]яя@ћ[1]яяџ[1]яяАџ[1]яяЂ

[1]яя@Ў[1]яяў[1]яяАў[1]яяЂЈ[1]яя@¤[1]яяҐ[1]яяАҐ[1]яяЂ¦[1]яяАi яяЁ[1]яя

@Ё[1]яя

$@Є[1]яя

Ђ«[1]яя

Ђ¬[1]яя

ЂЇ[1]яя

@І[1]яяі[1]яяАі[1]яяЂґ[1]яя@µ[1]яя[1]Ђµ[1]яя

@А¶[1]яя

Ац[1]яя$<Ђч[1]яя$ Ач[1]яя ш[1]яя

@ш[1]яя

Ђш[1]яя

Аш[1]яя

@щ[1]яя

ъ[1]яя @9 яяЂg яя P=дрхе[1][1]яяяяяяA[1]яяяяёя

%Р<р е; [1][1]яяяяяя ' яяяя@/г

Hо‹гУu[1][1]яяяяяя, яяяяё8ї[1],?

[1] 

Ё[1]яяяяяяяяяяяяяя

‑ їиЯAг їиЯAг [1]Ђ[1]ЂююQMS 2425 Print SystemQMS 2425 Print

System\\Print\qms2425 d @@ xяя яяј[1]G[1]MMd[1]

яяяя(xK–dыяЁ[1] dяя dяяггггСодержание^tАлфавитный указатель

,^>;^>^=.^>Џ

, C:\PROGRAM FILES\PM6\RSRC\USENGLSH xA7[1]7[1]99 ddи

-н‹гёuHо‹гУu

dј[1]пи рb[1]ш[1] ¤їиЯ р ..--__‑ы

&А~ яя @Fяя @f яя АX яя Ђ яя%АJяя%[1]Ђw яя

@Nяя

Y яя0яя0(яя(яя.@АІ яя.[1]@Ї яя/[1]@b

яя/яяяя@­ яя«яя[1]Ђвяя @ќяя

щАќяя[1]ЂПяя

АПяя

Ђl яяЂФяя@ХяяЦяяАЦяяЂЧяяІ яяЩяя @Щяя

?@Ъяя

ЂЪяя

АЫяя

[1]АЬяя

@Юяя -Ђдяя-АжяяЂзяя@ияя +Ђияя @h[1]яя

·Ђh[1]яя

b~[1]яя

Ањ[1]яя

Ђќ[1]яя~ яяџ[1]яяАџ[1]яяЂ [1]яя@Ў[1]яяў[1]яя@m

яяЂЈ[1]яя@¤[1]яяҐ[1]яяАҐ[1]яяЂ¦[1]яяАi яяЁ[1]яя @Ё[1]яя

$@Є[1]яя

Ђ«[1]яя

Ђ¬[1]яя

ЂЇ[1]яя

@І[1]яяі[1]яяАx яяЂґ[1]яя@µ[1]яя[1]Ђµ[1]яя

@А¶[1]яя

Ац[1]яя$<Ђч[1]яя$ Ач[1]яя ш[1]яя

@ш[1]яя

Ђш[1]яя

Аш[1]яя

@щ[1]яя

ъ[1]яя @9 яяЂg яя,?

[1] 

Ё[1]яяяяяяяяяяяяяя

‑‑ їиЯAг їиЯAг [1]Ђ[1]ЂююQMS 2425 Print SystemQMS 2425 Print

System\\Print\qms2425 d @@ xяя яяј[1]G[1]MMd[1]

яяяя(xK–dыяЁ[1] dяя dяяггггСодержание^tАлфавитный указатель

,^>;^>^=.^>Џ

, C:\PROGRAM FILES\PM6\RSRC\USENGLSH xA7[1]7[1]99 ddи

-н‹гёuHо‹гУu

dј[1]пи рb[1]ш[1] ¤їиЯ р ..--__‑ы

& Ђ ЂFА @GЂ M@ А\@

f@ ¦@ @¦ @ША @§[1]А @ @ Ђ

 Ђ Ђ @­ @9 @ Ђ9 @­

АX @ Y @ @b @f @ Ђg

@ Аg А Ђh @ Аi А Ђj @¬ @

@Ї @ЂЇ Ђ[1] І ААІ F Аш Ђ

@[1] @ @

Ґ[1]яяАҐ[1]яяЂ¦[1]яя P=дрхе[1][1]яяяяяяA[1]яяяяёя %Р<р е;

[1][1]яяяяяя ' яяяя@/гш[1]яя

@ш[1]яя

Ђш[1]яя Hо‹гУ»[1][1]яяяяяя[1] яяяя)9[1]

@GЂ M@ А\@ f@ @¦ @ША @

@ Ђ  Ђ Ђ @­ @9 @

Ђ9 @­ АX @ Y @ @b

@f @ Ђg А @h @ @Ё @Ї

@ADBELPFLSADBELPPSTM:\CAD\Spesh\Sapr.pmlяxќяяяя!яяяя­

!"#$яяяя!яяяя[1])*+,-.яяяя!яяяя =>?@ABяяяя!яяяяGLNOPQяяяя!яяяя

P=дрхе[1][1]яяяяяяA[1]яяяяёя %Р<р е; [1][1]яяяяяя '

яяяя@/г dоЎуУB [1][1]яяяяяя[1]

[1]яяяяЎ[1][1]ЁDЫЫЫЫ[1]Adobe Compatibility CMS[1][1]Adobe Compatibility

CMSPageMaker 5.0 RGB[1]$DЫЫЫЫ[1]Adobe Compatibility CMS[1]

Adobe Compatibility CMSPageMaker 5.0 CMYK[1][1][1][1] [1]

[1][1][1][1][1] [1]

[1]

[1]

[1]

[1]

[1][1][1][1][1][1][1][1][1][1][1][1][1][1][1][1]‑[1]­[1]

[1]![1]"[1]#[1]$[1]%[1]&[1]'[1]([1])[1]*[1]+[1],[1]-[1].[1]/[1]0[1]1[1]юяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяяя[1][1]ЁDЫЫЫЫ[1]Adobe

Compatibility CMS[1][1]Adobe Compatibility CMSPageMaker 5.0

RGB[1]$DЫЫЫЫ[1]Adobe Compatibility CMS[1]

Adobe Compatibility CMSPageMaker 5.0 CMYK[1]

Страницы: 1, 2, 3